2008-11-01

最恐怖的10月

10月31日，周五。恒指跌361.18，收13968.67，成交584.7億元。11月期指跌220點，收13930點。中信泰富（267）升21％，見6.06元後停牌；交通銀行（3328）跌5.4％，收4.42元；國泰航空（293）跌5.5％，收9.33元；國航（753）跌3.7％，收2.07元；中石油（857）跌3.4％，收5.7元；利豐（494）跌13％，收15.2元。

今年10月恒生指數係十一年嚟最差一個月，但本周上升11％，又係去年8月以嚟升幅最大一周。

花旗推介新創建（659），估計2008／09年度獲利72仙，減少31.2％，P/E十點二倍，目標價9.2元；交通銀行估計今年每股獲利59.6仙，升40.9％，P/E六點九倍，目標價5.6元；中信銀行（998）估計今年每股獲利40.8仙，升78.2％，P/E五點二倍，目標價3.3元；百麗國際（1880）估計今年每股獲利39.2仙，升6.8％，P/E十二倍，目標價6元；中海油田（2883）估計今年每股獲利68.1仙，升25.7％，P/E四點四倍，目標價6.86元。

滬深三百指數跌2％，收1663.66。

美國收緊信用卡發放

日本首相提出5萬億日圓（逾500億美元）刺激經濟計劃。日本銀行宣布減息0.2厘，但日經平均指數卻下跌5.01％，擔心日經平均指數繼續向1982年低位前進。本月日圓一度見90.93日圓兌1美元，其後反彈到98.73日圓，喺利差交易拆倉下，日圓日後向80日圓兌1美元方向進軍（1994年曾見76日圓兌1美元）。日本經濟又再次步入衰退；10月份東京核心通脹只有1.5％（9月係1.7％），相信好快出現通縮。

澳元本月回落17％，見66.68美仙（兌日圓跌23％，見65.49日圓）；紐元回落13％；見58.57美仙（兌日圓回落19％，見57.52日圓）。9月30日至今CRB原材料指數跌19％，係1956年以最大跌幅；原材料佔澳洲60％出口及佔紐西蘭70％出口，11月澳元及紐元下跌空間仲好大。必和必拓下跌4.5％及Woodside Petroleum Ltd.下跌4.5％。10月份澳洲股市下跌14％，係1992年以嚟最差（1987年10月股災月，澳洲股市亦只下跌15％）。

中國可能延遲銅礦石入口。銅價今年7月每噸8940美元，至今已回落54％（其中35％跌幅喺10月出現）。

鐵礦砂將面對七年嚟首次降價，估計減幅10％至20％。因為鐵礦砂已進入買家市場。

美元又再上升。兌歐羅、英鎊、瑞郎及日圓皆上升，未因美國GDP收縮0.3％及利率下降至1厘影響。

明年上半年中國GDP增長率將下調至7.2％。政府將努力保八。

英國消費信心10月份跌至負42點，係1974年以嚟最低。估計下周英鎊將減息半厘。

《紐約時報》報道，美國銀行界正逐步收緊信用卡發放及授信額；已經身負債務者將難以獲得信用卡服務，飽受次按危機衝擊地區，或屬於問題行業打工仔，信用額將大幅度降低。美國運通更將信貸利率由15厘提升到18厘。今年上半年美國信用卡提供商呆壞賬虧損達210億美元，估計未來一年半可達530億美元；家吓信用卡呆壞賬率已達5.5％。

多年嚟美元低利率及寬鬆貨幣政策下，一再透支美國經濟。資產價格喺金融槓桿情況下非理性放大，令資產價格不斷膨脹而積聚無限風險。一旦泡沫破裂，便帶嚟災難性後果，資金鏈開始斷裂，引發金融危機及信用違約等一連串問題。

投資者要冷靜思考問題

展望未來，一、美國房價再下降10％至15％機會好大，即次按產品還會出現新問題，債務市場還將惡化；二、美國信用卡負債9000億美元，美國運通集團估計，無法償還貸款達20％。至於汽車及其他消費債務1.5萬億美元，無法償還消費貸款數字亦在上升。從呢點睇，明年經濟不但唔會好轉，反而喺度惡化中。新興市場國家已成為新重災區，去年約7800億美元流向新興市場國家，今年大幅減少及唔排除資金從新興市場國家流走。未來三到六個月新興市場情況恐怕仍會惡化；資金回流美國造成今年7月起美元強勢。

今年對大部分投資者嚟講係危險一年；不單只係熊市出現，而係令投資者經常喺錯誤時刻作出錯誤決定（do the wrong thing at the wrong time）。市場一下子便可以去到極端（例如金價、油價、滙價及股價），投資者喺感情受莫大刺激下而作出非理性決定，再唔可以平心靜氣地思考問題。例如滙控（005）連2003年4月4日低位79.5元亦失守，回落到75元，喺未思考完畢時又反彈到95元；喺波幅咁大金融市場中，投資者往往成為犧牲者。唔少好公司及低P/E股買入後證明係陷阱。機構投資者喺度大量減持，甚至喺股價回落70％後仲減持，因為前景展望欠佳。佢地明白眼前低P/E只反映去年業績而唔係明年純利；唔少4厘息、5厘息甚至6厘息藍籌股，明年亦可能減少派息，呢D係經濟衰退下必然結果，令缺乏前瞻性投資者喺今年損傷好大。

本周恒指10676點係咪見底？喺未經考驗前，請唔好肯定或否定乜嘢。唔好被低P/E吸引（去年度低P/E可能係明年高P/E），唔好被高息吸引（一旦企業減少派息，高息股可變成低息股）。論勢、論戰與論性而唔係價值投資法；當大勢向下之時，邊個能阻擋？股票市場如戰場，只有贏家同輸家，冇大戶同散戶。下月出版第三本書《論性》，投資結果原來由本身性格決定。

過去歷史低位必需Re-Test。10676點必須面對考驗，企得住再算。通常需要五至七星期。即五到七星期內恒指唔再創新低，10676點先算係強力支持；即最早明年1月，最遲明年3月先知道本周10676點係咪見底（只有1987年10月股災，Re-Test喺三十四個交易天後便出現）。投資者唔使估底，只需等候Re-Test便可。如喺五至七星期內恒指低於10676點，即最近幾天只係一次強力反彈。有咗呢個武器，你便唔使加入估底行列。

去年夏季次按危機表面化，去年8月聯儲局開始向金融體系大量注資。人們初期擔心通脹，隨住去年11月美股回落，通縮漸漸成功攻城略地，向通脹陣地進行猛攻，形勢扭轉。政府不斷向金融體系注資及減息，但通縮節節進攻下，通脹節節敗退。

今天美元利率已降至1厘，美國第三季GDP出現0.3％收縮。展望第四季甚至明年第一季，估計美國GDP仍係負增長。單單9月份已有十五萬九千人失業，樓價仍在回落中，樓按申請人數減少，唔少人受金融海嘯影響而財富大減。聯儲局餘下武器只有1厘，點樣阻止二十一世紀呢場信貸收縮？一如1929年後美國政府無論做乜嘢，通縮仍出現；1989年日本政府將利率逐步降至零，一樣無法阻止通縮喺日本出現；家吓美國政府面對同樣問題。

1929年9月道指由381.27回落到11月198.69，下跌47.88％後出現強力反彈；1930年4月見294.07，升幅達48％才再開始漫長熊市。

1989年12月29日日經平均指數由38957點回落到1990年4月5日27251點，回落30％後亦反彈至1990年6月8日33344點，上升22.5％，然後才開始漫長熊市。

拋空錢唔易賺

作為趨勢投資者你永遠唔可能喺最低價入貨，只可以喺股市見底後五到七星期先知道往往買貴10％（寧買當頭起）。根據趨勢投資法，去年11月起，你不但不應再持有30％股票，應該加入拋空行列。不過，拋空非一般人可以做到，因為人人有貪念，卻好少人冇恐懼感。拋空首要克服恐懼感先得（過去亦曾試過拋空，但晚晚瞓唔着，因無法克服內心恐懼。拋空D錢我老曹冇資格賺）；而且拋空係賺唔到大錢，有邊個由去年11月至今一直拋空 ?!

第三季美國GDP收縮0.3％，但新一代投資者已習慣軟着陸（例如1990至91年及2001年），以為呢次又係另一次軟着陸（只有一季GDP負增長），而唔信衰退來臨（連續兩季GDP負增長）。資深者如三藩市聯儲局主席Janet Yellen都憂心如焚，因為聯邦利率只有1厘，即政府已冇晒對付衰退武器，如第四季GDP仲係負增長，明年用D乜嘢去刺激GDP令佢恢復上升？估計失業率由家吓6.1％上升到7％、明年年底見8％。美國將出現戰後最長一次衰退期，甚至較1981至82年嗰次更長（共十六個月）。1990至91年及2001年嗰次軟着陸只有八個月，擔心明年全年GDP都係負增長。經濟學者Victor Zarnowitz擔心明年宣布衰退後，唔知幾時才可宣布復甦；衰退已在眼前，復甦則遙遙無期；唔似2003年當利率降至1厘時，復甦已出現，當年美國樓價上升6％、2004年升7％及05年升12％，家吓美國樓價仍在回落中。雪茄伏承認依家情況較1980至81年仲差；當年只要成功控制通脹，經濟便可復甦，呢次卻需要重建人們對整個金融制度信心（一次不忠、百次不用）。投資者要幾多年先忘記呢次華爾街金融業欺詐與造假行為？美國立國之父華盛頓必痛心疾首──因為美國人已忘記「誠實」係最好策略。

今晚係Halloween，今年10月將成為歷史。對金融圈人士嚟講，今年10月係最恐怖月份；我地已進入Cash is King日子。欺詐同造假喺金融市場隨處可見，過去華爾街金融界利用CDO搵盡全世界人笨，然後逃之夭夭，留低D蘇州屎畀各國政府清理。各國政府注入資金估計已達2萬億美元，至於全球受害者數目則數以億計。過去響噹噹品牌好似貝爾斯登及雷曼兄弟已令人神憎鬼厭，佢地名令人一世悔恨。喺整個欺詐同造假事件中，政府又顯得無能為力，面對倒閉無辜市民又咁無助，今後叫佢地點再信人？信心一旦動搖，非三、兩個星期內可恢復，恐怕係以年為單位，直到新制度出現，可防止欺詐同造假再難出現為止。信心唔係由政府bailout金融機構可以解決。

次按幫咗民主黨

世上冇免費午餐，家吓人人皆曉。次按危機後，世人先明白世上一樣冇絕對自由經濟。政府干預不但喺共產及社會主義國家出現，同時喺資本主義國家一樣存在；問題只係幾時干預、點樣干預及干預技巧。夏鼎基先生早喺七十年代已講明，香港政府奉行政策係積極不干預。

次按危機令民主黨成為大贏家，不但有助奧巴馬勝出，同時令明年執政者干預，例如向底特律汽車工人提供250億美元貸款，以及向窮人發行500億美元協助支付債務，更加容易獲國會通過。近日7000億美元挽救方案、接管房利美及房貸美，國會內都冇出現巨大阻力。反而共和黨卻受到重大挫折，1980年由列根總統開始小政府、大市場政策，漸漸畀人背棄。喺危機下行動取代理想；透過解放金融監管而引發超過四分一世紀經濟繁榮期，睇嚟已到完結篇，因上述決定令資產獲太多槓桿而價格出現狂升。令收入一向微薄銀行僱員不但成為投資界天之驕子，同時收入每年以數百萬美元計；次按風暴出現，代表呢個時代結束。

喺紐約蝴蝶拍拍雙翼，引發全球金融海嘯。好似颶風形成，其實早已出現客觀環境，例如1999年起日圓利差交易；加上中國壓抑人民幣滙價，令中國產品出口增長率狂升，推動全球商品價格上升；再加埋美國樓價長達十二年上升期等。上述種種因素加埋，形成等候爆破客觀環境。當雷曼兄弟破產，便有如喺火藥堆上點着火柴，一發不可收拾。

呢次金融海嘯波及面同嚴重程度與1929年華爾街危機開始時有好多相似之處。例如道指喺十二個月內下跌40%及有更多跌幅喺前面；不過，亦有唔同處，美國次按危機發生無耐，各國政府已推出解救措施，基本上防止咗銀行系統倒閉危機及針對信貸緊縮問題而大量向金融體系注資，各國央行協調降息。反觀三十年代，各國喺華爾街危機發生後，不但唔肯放寬貨幣政策，反而主張重返金本位，令銀根緊縮及大量銀行倒閉。

各國政府迅速行動及聯手放寬銀根應可阻止大蕭條出現，令全球唔會退回貿易保護主義時代。雖然大蕭條可避免，但呢次衰退卻非同小可；銀行雖無破產之虞，但企業倒閉卻繼續增加。政府希望銀行積極借貸，但面對實體經濟加速下滑，銀行家們亦恕難從命。由以前過量槓桿投資轉為去槓桿化過程需要較長時間，銀行審慎借貸亦會延長經濟下滑周期。

以日本為例，日經平均指數1990年起下滑，經過十年仲未搞掂，終於到1999年由政府向銀行注資，日本經濟四年後（2003年4月）才復甦。但期間日資銀行冇資本充足比率困擾，只係東京地價仍在下跌。以日本為借鏡，美國政府到今年10月先向各銀行注資，如果唔係，標普Case-Shiller房價指數未來一、兩年仲要下滑；加上美國儲蓄率接近零，汽車及信用卡債務很高，而銀行借貸受制於資本充足比率。最樂觀估計，美國最少需十季（兩年半）先重拾升軌，已較日本四年時間為短。咁樣計算，另一次復甦期要等到2011年先出現；睇嚟投資者要牛市出現仍需耐心等候。

金融危機兩大教訓

世界銀行高級副行長兼首席經濟學家林毅夫認為，家吓金融危機係上一個世紀大蕭條以嚟最嚴重一次；世界應吸取兩大教訓：一、不能為解決一個問題再創造一個更大問題。林毅夫認為，2000年美國互聯網泡沫破滅時，美國經濟就應該陷入衰退。如任由嗰次衰退出現將係好短，但2001年1月起美國聯儲局用減息刺激房地產價格上升，令互聯網泡沫破滅時，冇出現衰退，只有一季GDP負增長。房地產泡沫卻係更大泡沫，當2006年下半年破裂後，便開始引發次按危機，到此已一發不可收拾；二、金融創新有其需要，但衍生產品愈搞愈複雜，監管機構索性放手唔管亦唔合理；結果為地產市場泡沫造成推波助瀾作用。儘管美國政府今年已採取前所未有大規模金融救市措施，已無法阻止投資同消費貸款減少，步入衰退係必然結果。至於有幾嚴重及時間會幾長？家吓仲難以預料。對中國無直接影響，因中國金融機構購買美國次按產品唔多，但間接影響亦不應忽視，例如因美國需求減少而衝擊中國出口。依形勢睇，中國應加快拓展內需市場以填補出口增長放緩。

中國銀行國際金融研究所10月30日發布研究報告顯示，中國市場正由滯漲期轉入下行周期。估計房價平均再跌10％，最高可跌30％，要到2010年房地產周期先重新進入上升期。明年中國房地產市場可能出現個貸違約率上升潛在風險。經濟周期下行將使信用收縮，實力不足房地產公司可能出現資金鏈斷裂而形成銀行信貸風險。

家吓中國商業銀行房地產貸款佔全部貸款餘額五分一（部分分行高達40％），因此對房地產開發信貸不應一刀切，而係有保有壓。

最近中國政府推出救市措施，對恢復購房者信心及引導房市健康發展有實際意義，但消費者對後市降價預測卻冇幫助，購房者希望政府出台更多優惠措施心態，反而更增加觀望情緒。