2008-06-11

美商業樓再掀次按風暴

　　6月10日，周二。恒生指數跌1026.66，收23375.52；成交821.58億元。期指低水，跌1216點，收23221點。國泰航空（293）跌5％，收15.44元；南方航空（1055）跌5.5％，收4.27元；國航（753）跌5％，收5.09元；東方航空（670）跌6％，收2.99元。上海上市六隻航空股全部跌10％停板。油價高企，燃油附加費必須上升一倍先至掂。

　　今天工商銀行（1398）跌7.2％，收5.45元；建設銀行（939）跌4.9％，報6.55元；中國海外（688）跌5.9％，收13.62元；世茂房地產（813）跌8％，收11.66元；信置（083）跌8.8％，收17.8元；恒隆地產（101）跌5.6％，收26.95元，因人行上調存款準備金率。

　　花旗推介華潤置地（1109），估計今年每股獲利51仙，上升75.5％，O二十六點六倍，目標價20.73元。

人行下半年或加息

　　澳元回落1.3％，收95.05美仙，而今年已升14％。今天美國財長保爾森表示不惜干預價去支持美元；利率期貨市場估計，6月底美元加息機會急升至51％。

　　滬深A股跌8.11％，收3206.56，係今年內最大跌幅。地產板塊集體遇冷，萬科更跌停板並創一年新低。不過，人民幣卻升至今年最高，一度見6.914兌1美元，因人行上調存款準備金率去抑制通脹，並唔排除下半年加息。

　　又濕又冷6月，令唔少美國農夫改種大豆而放棄玉米。超過四百萬英畝土地種玉米，仍有二千三百萬英畝土地未落苗，農夫擔心又冷又濕6月天氣7月同8月可能又乾又熱，不利玉米而改種大豆。天氣因素令玉米價格創新高。

　　今年以來，國際油價人們一片憂慮中見139美元一桶，上述油價不但令原材料價格大升，各國CPI大漲（例如越南、印尼、菲律賓、中國），生產成本及運輸成本亦大增，最後會否拖垮世界經濟？

　　以色列威脅，如伊朗唔放棄核計劃，將向伊朗實施打擊。上述宣布令投資者憂慮中東原油供應，各國都增加存油。大摩估計，7月4日美國國慶前，油價將見150美元。如油價真係見150美元，擔心全球經濟將步入衰退期。

　　汽油價貴，但全球油渣供應不足，出現油渣較汽油貴14％局面（每噸145美元）；美林估計年底可見190美元，或較汽油價高出31％！4月份中國入口五十二萬公噸油渣（去年同期三十萬零四百一十三公噸）。今天中國油渣供應已出現短缺，令大貨車大排長龍。

　　Get Defensive係2008年投資策略！3月18日至5月5日恒生指數由20572點升至26387點，上升28.26％，但二線股卻未肯上升！情況有如將軍身先士卒衝上前線，但士兵卻唔肯追隨，或遲或早呢位將軍有麻煩（情況有如《三國演義》中關雲長敗走麥城一役，冇士兵追隨，就算你係關二哥亦只有束手被擒）。當5月10日恒指上升軌失守，我老曹已提大家Sell in May and walk away。依家仲係熊二（未進入熊三），股市只會波浪滔滔，而唔會一面倒下跌。

奧運後中國CPI料狂升

　　美國住宅樓價回落漸漸擴散到商業樓宇，高盛估計，未來兩年美國商業樓價可下跌21％至26％，上述物業依賴大銀行提供短期貸款購入，一旦跌價，銀行可落雨收遮（因大部分係短期貸款）。呢類CMBS（Commercial Mortgage Backed Securities）去年第四季約值1410億美元，可能係繼CDO、SIV後另一出事次按債券。今年下半年唔少銀行又須為商業樓宇跌價而再次撥備。

　　已故林肯總統名句：You can fool some of the people all of the time, and all of the people some of the time, but you cannot fool all of the people all of the time.（醜婦終須見家翁）。次按債券終須有一天要面對考驗。

　　5月份台灣股市下跌3.37％，今年首五個月計台股表現仍不俗，共升1.33％，成為亞洲區股市之冠。同期滬深指數下跌34.75％、恒生指數跌11.79％、日經平均指數跌6.33％。台灣今年GDP估計可上升6.06％，4月份CPI升3.86％（核心通脹升3.1％，達近九年內新高）。新政府將油價、電價同步解凍，令未來CPI升幅擴大。

　　中國4月份存款較一年前升17.7％，貸款升13.4％。5月份受地震影響，銀根再放鬆。呢次人行提升存款保證金率後，如CPI仍大幅上升，唔排除下半年加息。

　　不但人行提升存款保證金率，同時政府亦用行政方法去控制價格，例如肥田料、電費、油價，部分省份更控制煤價……。人們度估奧運之後中國經濟會否出現硬陸？

　　1971年8月美元宣布浮動時（唔再同金價掛），同時宣布九十天物價、租金及工資管制，結果令1972年CPI升幅更大。1973年尼克遜再宣布凍結工資、物價同租金一年，令1974年CPI狂升！上述情況奧運後中國重演機會十分大。

　　過去十二年，前十年內地A股O皆較恒生指數O低；踏入2006年下半年至今最近兩年，內地A股O卻高於恒生指數。今天內地A股質素雖較以前好，但滬深A股O高於恒指O係短期抑或係長期現象？

美樓市不景氣唔易解決

　　美國經濟漸漸陷入滯脹期，道指會否出現double-dip？美國家庭財產因樓價下跌而減少，美國家庭開支則因油價上升而增加，美國企業亦因好難借到蚊年而減少資本投資；美元利率未來只會升唔會降……減息周期已於今年4月結束矣。5月份美國經濟依賴退稅去支持消費，下半年又如何？股市走經濟之前三至九個月，當經濟數據公布時已作用唔大，Cut losses short（不要讓虧損擴大），同時認識大氣候（牛、熊市）與小氣候（牛熊共舞期）。熊市一期通常只維持三個月（例如去年11月、12月同今年1月），熊市二期則十分長；家仍處熊市二期！

　　中國國家發改委出台最新報告：今年前四個月全國商品住房銷售面積一萬三千六百六十四平方米，較2007年同期下降4％。市場出現呆滯已十分肯定，至於未來房價趨勢，將由民眾未來整體實際收入流水平（收入扣除通脹因素）向上向下決定。

　　不對稱原理又可以簡化為富人產生房價峰值及窮人產生房價抗跌值，令房價呢個幅度內上下波動，產生一個階層購買力問題。以日本為例，1980年以前日本經濟一直被譽為增長平等典範國，堅尼系數一直穩定0.26左右，即大部分人收入升幅同GDP增長率接近。但1983年起，日本堅尼系數開始惡化，1991年達到0.38，即呢段日子社會財富再非平等分配，而係向富人集中，產生富人房價的峰值期（即富人不斷購買物業將樓價一再推高，一般中產階級為買樓不得不節衣縮食），直到日本人實際收入流明顯惡化，房價便由富人峰值回落，尋找窮人房價抗跌值。三年內日本房價下跌40％後繼續不斷尋底，直到2003年日本中產階級可以負擔得起日本樓價為止，即到達窮人抗跌值水平。

　　再以香港為例，香港一直係世界上堅尼系數最高經濟體之一（貧富懸殊），1997年達到0.53，房價進入大部分中產階級負擔唔起水平，社會上少數富人仍不斷將樓價推高，直到亞洲金融風暴產生，港人整體實際收入流水平下降，樓價六年半下調70％。2003年下半年香港樓價重返窮人房價抗跌值，隨利率下降、港元率下降，小部分富人又將香港樓價推高到富人房價峰值（尤其豪宅）。

　　2000年殊仔上台後推行減稅計劃，以及2001年減息，令美國堅尼系數亦開始大幅上升，到2007年達0.41高水平，即富人不斷將房價向峰值推售，令大部分中產階級負擔唔起，直到2007年爆發次貸危機。一如其他國家，美國樓價開始向下尋求窮人房價抗跌值，估計未來最少再下滑15％。

　　全美有一億二千九百萬間房屋，依家一千八百五十萬間空置，情況幾令人擔心。大部分美國人二十五至三十四歲時置業（或買第一間屋），家呢個年齡人數共三百九十五萬，即需求一千九百萬間，每年一百八十萬至一百九十萬間。反而六十五至七十四歲人口擁有一千一百六十萬間；七十五至八十四歲人口有九百萬間，佢地逝世後可令市場每年供應多一百一十萬間，建築商每年拆屋五十萬間、興建一百萬間。上述數字告訴大家，呢次美國樓市不景氣可能幾長，除非大量人口湧入美國，又或美國人突然之間又富起來。不然話，美國樓市不景氣可見將來唔易解決。

　　中國又點？今年初城市堅尼系數已到達0.48，雖然仍較1997年香港0.53低，但已超過2007年美國0.41水平。一旦出現整體實際收入流水平下降（依家CPI升幅達8.5％，如加薪幅度少於CPI便麻煩），一樣會出現尋找窮人抗跌值情況出現。

外判生意利潤微乎其微

　　二十一世紀唔再係美國、歐洲同日本（日本早1990年進入GDP極低增長期），而係四金磚國，即中國、印度、巴西同俄羅斯。令全球經濟重返較平衡期，上述係八十年代開始環球化結果，令新興經濟國漸漸佔較大比重，一如戰後日本同西德；新興經濟國加入爭奪資源，形成二十一世紀原材料漲價潮亦帶來美元價回落潮。滯脹（或叫迷你滯脹，因為CPI升幅冇七十年代及八十年代初期咁勁）已無可避免，而新興經濟國經濟起起伏伏，幅度十分大（一如七十年代日本同西德）。新興經濟國既係利之所在，同時亦係風險極大地區！如何把握時機（timing）十分重要。

　　過去三十年中國經濟受惠於外判（outsourcing），內地工廠只須照客戶訂單做便可。未來已經唔可以，因為外判生意利潤已跌至無利潤水平，只有改為ODM或擁有自己品牌才可獲利。內地工廠已進入整合期，汰弱留強。