2008年12月29日 星期一

2008-12-24

聖誕老人攞無薪假

12 月23日,周二。今年第二季,美國政府希望透過1300億美元退稅計劃刺激消費,係今年5月股市反彈嘅理由;點知消費並冇因此上升,令美股5月起又再回落。今年7月至令.汽油價格由超過4美元一加侖回落到1.65美元,相當於一年3250億美元嘅退稅。感恩節後消費市道係點?擔心美股反彈又再後勁不繼。 Volatility + Leverage = Dynamite!大幅波動加上高槓桿比率,就係今年引發全球金融海嘯嘅原因。喺金融海嘯未出現前,美國五大投資銀行嘅槓桿比率達一比四十(即1元股本做 40元生意),喺投資市場出現大波動後便紛紛資不抵債,其中兩間被大銀行收購、一間破產,兩間改為商業銀行。

股市進入精耕細研期

為阻止類似事件重演,政府要求銀行必須增加資本(即減少槓桿比率),引發全球信貸收縮。政府透過注資,只能減慢信貸收縮速度,卻不能改變其方向。

今年股市,You'd better watch out, You'd better not cry, You'd better keep cash, I'm telling you why; Santa Claus is not coming to town. 因為佢申請咗no pay annual leave,形成聖誕節前恒生指數係咁跌。今天恒指又跌401.6,收14220.79;成交319億元。12月期指跌488點,收14201點;1月期指跌490點,收14190點低水,聖誕前夕睇嚟股市凶多吉少。

投資者不會忘記2008年,情況有如1974年、1982年或1998年及2003年。最惡劣日子係咪已過去?信用卡貸款及其他商業貸款仍然係計時炸彈,相信金融股(或銀行股)仍未見底。今年11月起相信正進入漫長熊市二期,即有D股份上升,有D股價繼續回落。股市出現七上八落,投資者心情則十五十六。股市進入精耕細研期,分析大市已唔重要,反而着重個別發展。美元利率已回落至0.25厘,令資金無法呆在銀行,係今年11月起股市進入熊市二期嘅另一理由。至於經濟前景展望,响美國樓價未見底前係無法復甦(日本及香港過去早已證明呢點),如樓價唔止跌回升,銀行係無法增加借貸(因為磚頭乃最佳抵押品);冇信貸膨脹,經濟好極有個譜。

諾貝爾得獎經濟學家克魯明認為,奧巴馬嘅刺激經濟計劃做法正確但唔足夠,家吓美國每月有六十萬新失業人口。奧巴馬嘅刺激計劃只能減少明年失業率溫巴仙咁多,估計明年底失業率仍將見9%。至今年第三季止,美國家庭共失去7萬億美元資產淨值,估計今年底達10萬億美元(已超過2000至02年科網股虧損4萬億美元);明年GDP出現負增長已無法扭轉。換言之,股市只能有反彈無上升,投資者則在逆風行舟。

裁員、破產仍然係2009年主流。恒生指數今年10月27日10676點短期可能見底,但經濟唔係。美國加州11月份失業率已達十四年高點嘅8.4%。日本汽車、歐洲車銷量亦下跌。滙控(005)亦公布需要多D資本。Louis Vuitton取消喺東京開新旗艦店,倫敦Gatwick機場今年第四季交通量較一年前減少13%。上述情況反映經濟開始漸漸受金融海嘯影響。美國十年期債券利率已降至2.12厘,人們已唔積極去賺錢,只求保本。你信唔信由1982年開始,2007年結束嘅美股超級大牛市,只需一年調整,熊市便結束?之前嘅牛市升幅接近二十倍,時間長達二十六年;如熊市喺一年內結束,真係令人大開眼界。1982年美國人將10%收入儲起來,而2007年儲蓄率係零,佢地利用物業按上按去消費。要令美國人加強儲蓄,亦非一年內可辦到嘅事,美元滙價已因此回落約10.5%矣。

日本豐田汽車出現六十八年內首次虧損,公司已公布取消今年花紅,至於會否減少股息?仍在商討中。

美債孳息或止跌回升

中國三個月內第五次減息,依家一年期存款利率已降至2.25厘,相信仍有減息空間。皇家蘇格蘭銀行估計,明年中國GDP增長率只有5%。上述一切都話畀大家知,2009年經濟環境仍在轉壞。

點樣喺奧巴馬時代獲利?1990年日本情況可供借鏡,雖然不盡相同。估計2009及2010年美國經濟仍衰退,明年美國GDP可能收縮3%(為1946年以來最差嘅一年),股市則進入窄幅牛皮或上落市。

2002 年4月由漂亮女作家Stephanie Pomboy所寫嘅The Great Bubble Transfer,指格蛇利用地產泡沫去抵銷科網股泡沫爆破,已預言當地產泡沫一旦爆破,美國將重演九十年代日式經濟。今年12月13日Pomboy接受《巴隆氏》訪問,佢認為,依家係美國經濟衰退嘅「初階」,聯儲局仍努力推人們去冒險,透過零利率政策逼人們購入15厘息以上嘅垃圾債券或8.5厘息投資級債券。隨着去槓桿化發展落去,呢D債券發行機構嘅還款能力令人質疑。投資市場已出現連貫交替性炒賣(secular rotation),時而炒起紙資產(例如股票、外滙及債券),時而炒起實物例如黃金,造成股市、外滙、債券及金價大幅波動,消費市場則進一步萎縮。明年投資者希望賺取10%回報亦唔容易,如美元滙價轉弱,擔心美債孳息率將止跌回升,引發美債下跌!作為小投資者,明年仍應少做少錯,因為銀行50%貸款與房地產有關,如美國樓價繼續回落,銀行不得不進一步收緊銀根,何況美國失業率在上升中。最後大家會發覺,無論股市、外滙、金價都係go nowhere。

全球金融由八十年代開始槓桿化,引發人類全面追求財富去過揮霍生活,但响衰退壓力下,被迫重返節儉日子(衰退去年12月已開始咗)。

呢次衰退並非Garden-variety式,而係九十年代日本「Kyoukou」式。戰後美國衰退每次都十分短而溫和,衰退主因來自聯儲局收縮銀根推高利率所引發。一旦利率下降及放寬銀根,經濟又再出現繁榮,理由係1946到1964年有七千八百萬嬰兒出生(即戰後嬰兒潮)。

物業跌價速度快過還款

七十年代呢批嬰兒開始成家立業,漸成社會消費主流,買車買樓促成經濟一浪高於一浪。呢批戰後嬰兒人均收入達到40000美元一年,成為美國消費市場嘅最大支柱;加上1982年起至2007年止嘅二十五年信貸擴張期,尤其2001年開始嘅NINJA貸款(no income, no jobs, no assets一樣獲得零首期買樓貸款),將股市推向極限;2007年隨着次按危機出現,令長達二十五年嘅信貸擴張期結束。

呢次衰退再非戰後各位曾經歷過咁,而係類似日本九十年代嘅方式,因為70萬億美元市值嘅美國物業市場已進入萎縮期,其萎縮力量之大,非任何政府可阻止。理由係物業價值下跌速度較還款速度仲快,造成愈來愈多負資產家庭,即愈來愈多家庭必須減少消費。單係今年第三季,美國家庭手上資產淨值已減少28000億美元,第四季數字可能更大。單靠政府向金融系統注資,相較於資產減值速度,邊股力量更強?一望已知。上述係引發通縮嘅最基本理由。至於美國會否一如日本出現長達十八年嘅反覆回落期?木宰羊。

1990 年日本衰退開始時,日本個人儲蓄率高達13%,2007年年底已跌至3%。2007年12月美國衰退開始時,美國個人儲蓄率接近零,2008年止跌回升。從呢點睇,美股跌幅應較日股九十年代急,時間可能短一D。估計2009年美國個人儲蓄率可達3.5%、2010年5%,進一步加快消費市場萎縮速度,暫時仍未見到衰退盡頭。

擔心呢次美國經濟進入一浪接一浪回落而非周期性調整(Secular decline, not cyclical)。情況介乎美國三十年代與日本九十年代之間,通縮明年喺美國應該出現。由於美國人消費佔美國GDP 70%,佔全球GDP 20%。

政治正確嘅政策往往經濟錯誤

應付次按危機嘅正確態度係鼓勵儲蓄,過幾年緊日子,而非刺激消費,令衰退沒完沒了。銀行必須重建資本,金融市場必須重建信用。

No pain, no gain,但良好政策不獲人民支持,反而鼓勵消費政策仍有市場,但我地唔可以用大錯去掩飾小錯,咁落去只會一錯再錯。今天「政治正確」嘅政策往往「經濟錯誤」,透過印刷鈔票刺激經濟,或遲或早令債券泡沫爆破,到時股市將進入熊市三期。

今年11月起熊市二期出現嘅理由,係用傳統計算法(例如O),現水平股票十分有吸引力;但如從去槓桿化角度睇,企業純利喺2009及2010年仍將萎縮,今天認為有吸引力嘅股價,如以2009或2010年純利計,便變成毫無吸引力。此乃熊市必須經歷一期、二期及三期嘅理由。

一如里昂策略員Christopher Wood所提講,美國仍存在大量缺乏競爭力嘅公司未被淘汰出局,因此牛市唔會誕生。政府干預只令早應淘汰出局嘅企業得以苟延殘喘,進入不生不死嘅階段,情況有如日本政府為挽救企業,令日本家庭來自利息收入由1991年38萬億日圓到2007年只有5萬億日圓。日本家庭因利息收入減少而減少消費,日本企業則因利息負擔大減而繼續不生不死下去(叫做殭屍企業)。

商品大方向仍然向下

商品方面,由於明年面對美國消費市場萎縮,令今年生產商對原材料需求大減,估計原材料價格最低限度喺明年上半年仍然回落,因此繼續睇淡資源股。商品價格今年下半年才開始大幅回落,但跌幅極急,或有反彈,大方向仍係向下。祝各位聖誕快樂。

沒有留言:

張貼留言