2009-09-14

A股摸着石頭過河

9月13日，周日。2009年係咪另一個2003年？2009年13.2%美國家庭被列入貧窮，為1997年以來最多嘅一年（美國一家四口、年收入少於22025美元者，可被列為貧窮）。美滙指數上周五見76.6，創今年新低，金價已重返1000美元之上。

金價應有一番爭持

2001 年1月到2003年年中，聯備局透過減息創造黃金歲月（或叫金髮女郎日子），並在雷曼兄弟破產後結束。2007年10月開始聯儲局又再減息，美股自 2009年3月開始上升。到底呢次係另一段黃金歲月，還是日式衰退中嘅反彈？2008／09年美國政府一年嘅財赤數字遠遠超過過去十年累積嘅數字；到底雷曼事件已改變了一切，或只係睡美人從夢中驚醒，經過2008年後又再恢復酣睡（呢個夢叫做消費得愈多、經濟愈繁榮）？十年期美債息率仍然只有3.47厘。

G20 開會後，決定繼續全球量化寬鬆政策，因為全球失業率仍在上升。上述決定令金價呢個花咗十八個月時間去形成頭肩底走勢並出現突破【圖】，未來三星期如金價企於990美元以上，金價將出現一次不同凡響嘅上升！理由係今年3月呢次美元回落期，動搖咗最大揸家（中國）嘅信心。中國政府已決定減持美元，改為揸多D黃金；上述係2009年同2003年最大不同點。2003年中國仍在大手吸納美元，支持住美元滙價，令美國出現五年黃金歲月。呢次中國政府唔乃奇，決定減持美元，不但令有色金屬、油價、股市上升，連金價亦上升！不過現階段金價應有一番爭持。

今年股票市場早已分裂成兩大陣營：一、响2008年冇避過金融海嘯及2009年受豬流感所嚇而在4月份早已出貨者；二、2008年避過金融海嘯打擊，冇乜大損傷，而在2009年初期已重返市場者。風水從來唔係輪流轉，往往係強者愈強。今日投資市場已唔再理會乜嘢牛熊市，只在乎你係咪响每次趨勢改變時皆企响正確方向。例如今年8月人人都在話美國經濟正在復蘇，但至今為止仍未有確實數據支持復蘇論，但美股同油價在8月份齊創2009年新高。

長遠而言，股票嘅價值由公司純利決定；中期而言，股價升降則受利率及資金流向影響；短期股價上落，則受人心好淡所支配。呢次推高股價嘅力量來自資金流向而非企業純利上升，因為今年上半年企業純利仍唔及去年同期（但指數已十分接近）。今年3月至今，美國係咪另一段Goldilocks 期？根據 Gary Shilling 在 Insight 投資通訊展望指，未來美國 GDP 應進入低增期長，CPI 亦一樣，甚至有時出現負增長。1982年開始嘅美國GDP高增長期早在2000年結束；2003年到2007年嘅增長期係透過財金政策製造出來。至於 2009年3月嘅財金政策，至今只令股市上揚，實體經濟未見回升。

John Mauldin 認為，由2007年10月開始美股進入綿綿不絕的熊市周期（secular bear-market cycle）。今年上半年美國產能使用率只有68％（即美國企業有能力增加三分一產品，仍毋須再在資本項目上作投資），上述數字較1974年或1982年更差。至於房屋2007年8月二手樓銷售見頂後，已反覆回落兩年，今年7、8月出現小反彈唔代表乜嘢，相信只係一個虛假的「底」，真正的「底」估計在明年下半年才出現。今年3月止美國負債比率係 GDP 嘅三點七五倍，响咁高負債比率下，消費者仲可以借幾多錢去消費？CDO 出事後金融業大方向是去槓桿化。上一次美股進入綿綿不絕嘅熊市周期係由1966到1982年，嗰段日子美股仍能透過美元貶值去保持升升跌跌，P/E則由 1966年嘅二十五倍回落到1982年嘅八倍，才開始另一段超級大牛市。

自欺欺人總會被揭穿

格蛇由1987年到2006年出任聯儲局主席，貝南奇2002年獲殊仔委任加入聯儲局，然後在2006年接任聯儲局主席。响呢段日子美國財金政策係懲罰儲蓄者、獎賞消費者。到2000年科網股泡沫爆破後，美國經濟理應出現較大調整，但2001年1月起聯儲局開始減息，到2003年年中將利率減至1厘（即低於 CPI增長率），進入負利率時代，經濟才出現大幅度復蘇。2009年1月份利率已減到0.25厘仍未見效，到3月份推出量化寬鬆政策後，美股才上升。至於經濟能否復蘇？彭博訪問五十三位經濟學家（包括部分聯儲局成員），冇一位可以肯定咁答覆你。點解利率減到0.25厘，美國消費者仍唔願借錢消費，情況同二十年前日本近似？因為美國負債已達GDP 370％。有人認為政府嘅刺激方案作用有如風帆，如果順風的話可增加船速；如係逆風駛，即使在高手掌舵下船雖仍可前進，但難度極高。格蛇係有金融史以來最大的泡沫製造者，在佢任內（1987年到2006年）創造大量貨幣，足夠令股市、樓市、債市都出現泡沫，以至消費市場、衍生工具市場都繁榮；但佢離開後，泡沫便一個接一個爆破。

有一個童話故事，從前有人將三百個金幣埋响地下，並覺得自己很富有，所以很快樂。有一天佢發現埋在地底嘅三百個金幣被人偷咗，因此很傷心。有一位智者路過發現此事，便隨手拾起三百塊石頭埋回洞內，並叫呢個人就當作三百個金幣仍然存在吧，反正都唔會用。呢個人聽後便假裝自己仍擁有三百個金幣，繼續生活得很快樂。奧巴馬就係嗰位智者！在量化寬鬆政策下，人人便當呢三百塊石頭係三百個金幣，所以很快樂！問題係︰我地可以假裝幾耐？皇帝的新衣終有被揭穿嘅一天。透過量化寬鬆政策所創造出來嘅「貨幣」並唔係財富，只係「廢紙」而已。已故林肯總統曰：「你可以在某段時間內欺騙一些人，但你不可能永遠欺騙所有人。」

A股阻力在3400點水平

富蘭克林．鄧普頓基金執行總裁馬克．墨比爾斯認為：一、所謂危機出現，就係人們開始覺醒嘅時候；二、下跌的市場最終會上升，需要嘅係耐性；三、有時候你嘅表現必須較大市差，只有咁樣你才有機會擊敗大市；四、制定投資目標。如只靠技術分析，往往誤判形勢；五、政治不穩定係進入該國股市嘅通行證。如你嘅基礎分析正確，政治不穩肯定會壓抑股價，一旦不穩定因素消失，股市便會立即上升。

踏入8月份，中國政府有心壓抑經濟泡沫，令A股出現浪A調整（滬深三百指數由8月4日3803點回落到9月1日2795點，下跌26.5％後，踏入9月出現浪B反彈，估計阻力在3400點附近便完成，然後再出現下跌浪 C，整個調整浪才完成），形成8月份起更多資金流入金市。

2007年係中國企業代工，即OEM、ODM及「三來一補」窮途末路嘅日子。唔少 OEM、ODM及三來一補企業正游走於死亡邊緣，例如佛山利達、東莞合俊等代工企業，已陷入愈做愈蝕嘅泥潭，情況有如八十年代香港。代工企業係整條產業鏈嘅最低端，一切染污問題都由代工企業支付，利潤卻歸品牌企業擁有。八十年代香港由代工企業轉型為內需消費（房地產及金融）經濟，可說得天時地利人和。 2008年起中國代工企業轉型為內需消費，所面對嘅困難較八十年代香港大，甚至較九十年代台灣大。

2009 年8月前嘅A股熱係假設中國經濟轉型成功，但8月份開始出現嘅A、B、C調整浪，意味投資者重返現實，雖然A股應該長線睇好，但短期問題唔細。2009年 8月前A股上升嘅主因，係由中央政府4萬億元人民幣刺激方案帶動，上述反映權力集中嘅好處──由中央政府推動一切改革措施，市場即時有反應；但經過一輪衝刺後，最後經濟仍須面對現實。所謂中國模式經濟，就係「摸着石頭過河」！8月份開始A股進入「摸着石頭過河」期，透過實踐中摸索出一條有中國特色嘅路。

政府係經濟動力亦係阻力

改革開放前三十年，係中國人由一窮二白開始從無到有，人人努力向前。2008年中國已非一無所有，正面對利益分配問題。根據經濟學中嘅「諾斯悖論」──政府可以係經濟發展嘅動力，亦可以成為經濟進一步發展嘅阻力。最典型例子如日本自民黨，戰後係推動日本經濟發展嘅動力，最近二十年又成為阻力！理由係發展初期官民利益一致，但當經濟有咗成就，官民利益便不再一致，市場內出現特權、貪污、腐敗、官商勾結，而產生壟斷機構、官僚主義等。如無法好好解決上述問題，政府便漸成為經濟進一步發展嘅阻力。上述情況响東南亞國家及南美洲國家甚為普遍。A股嘅未來，取決於政改方面能否成功。