美暗採「資產目標」政策
4月11日，周日。今年首季恒指跌4.1％、國企指數跌6.1％；1月底恒指曾較去年11月高點回落14％，之後才回升，主因是去年8月開始人行逐漸收緊銀根。雖然美股繼續創新高，帶動恒指2、3月份回升，卻未能刺激恒指創新高。踏入第二季，人行會否繼續收緊銀根？由於擔心內地第二季CPI升幅可能達5％，估計人行由去年8月開始的貨幣政策維持不變，意味第二季恒指未有能力擺脫上落市。
國情不同政策各異
美國聯儲局的政策，可能已暗地裏由過去的「通脹目標」（Inflation targeting）改為「資產目標」（Asset targeting），即美國房地產一天未止跌回升，寬鬆貨幣政策將繼續保持。中國依賴出口，故通脹對中國經濟不利；美國依賴消費，故樓價上升對經濟有利。中美兩國國情不同，因此政策亦有異。香港股市夾在兩者之間，不知如何是好。請不要忘記大方向，即2008年起美國已進入去槓桿化時期！
今時今日作為投資者，變得多疑是無可厚非，過去有多少次自己的資本被牢牢套住？例如1997年8月、2000年3月、2007年10月……。上周美國十年期政府債券孳息率由2008年12月的2.05厘升至4厘，證明債券熊市已於今年1月中開始（美債牛市1981年中開始、美股牛市1982年8月才開始；美股熊市2007年10月開始、美債熊市2008年12月才開始）。債券同股市方向不一定相同，例如五、六十年代；八十年代方向相同，是因為美國經濟由高通脹期走向低通脹期，此因素對兩者皆有利。2009年起美債進入熊市，因人們發現美國政府未來無法削減開支，美國政府正透過增加負債去刺激經濟，上述舉措對股市有利、對債市不利。如政府印刷2萬億美元鈔票，可引發惡性通脹；反之，如政府只增加2萬億美元借貸，只會推高長債息率，情況有如九十年代開始的日本。不過，2008年起美國家庭開始減債，由2007年負債佔收入96％降至2008年的94％。美國人的儲蓄率由2007年初0.1％一度升到去年5月的6.7％，然後回落到今年2月的3.1％，估計未來將上升至7%至11％。
1997年中，我老曹認為香港黃金三十年（1967年至1997年）面臨結束；但至今仍有不少人反對上述看法，尤其在2000年及2007年這兩年。十三年過去了，約60％投資者手上的投資項目仍未重返1997年8月水平（未計通脹）。在黃金三十年投資，可以講盲嘅投資者都賺到錢（分別只在多與少）。但過去十三年，在投資市場賺到錢的人漸少（約佔40％）、蝕本者多（約佔60％），類似情況仍會維持多三五七年。過去十三年中，只有1998年中至2000年 3月科網股熱潮、2003年3月至2007年10月資產升值潮及2008年11月至2009年11月炒復蘇概念才容易賺錢。經濟變得如此雜亂無章，贏家自然稀少。
自2000年起中國本土資源已無法滿足出口需求，成為全球資源的大買家。以鐵礦砂為例，全球海運量由2000年四億五千萬噸升到2009年九億噸，中國所佔比重由2000年16％升到2009年70％。今年4月1日起每噸訂價110-120美元，較去年升80％到100％，現貨價更升至153.6美元一噸（即第三季訂價可能進一步上升）；反之，熱軋鋼每噸售價今年1月仍是530美元。中國面對原材料漲價但製成品售價升幅不大的困擾，鋼鐵廠邊際利潤收窄。上述不是鋼鐵廠獨有問題，鋁廠亦早已面對。
中國貿盈進入收窄期
至於輕工業製品廠更為嚴重。例如2000年我老曹購買一部五十二吋Plasma超薄電視機，去年因老化而須更換。相同牌子，功能多了許多，但售價由 2000年12萬元跌至去年2.8萬元（同樣在日本製造）。我老曹相信，中國製造業的美好時光早在2007年之前已結束。2009年起中國政府希望透過房產、金融、消費等內需推動經濟復蘇，可維持多久（香港共維持了十二年）？中國能否由一個「生產者」轉為「消費者」？
大家請記住，中國仍有六億農民每月收入少於300元人民幣。美國68％家庭是中產階級，中國中產階級人口卻不足6.8％。中國的出口優勢不是人民幣滙價偏低，而是工資仍低。但在一孩政策下，廉價勞工成本此優勢已進入退潮期，內地十八歲至三十歲人口供應量正在減少；上述情況1981年亦曾在香港出現過。換言之，中國開始進入工資急升期，令製成品不得不步台灣、南韓、日本等地區後塵，由勞工密集型走向資本密集型。內地勞工密集行業只有移向低勞工成本的國家如越南、柬埔寨、巴基斯坦及印度等。未來中國外貿盈餘將進入收窄期。
美國2010/11年度財赤估計高達1.6萬億美元，相等於GDP 12％（未來十年達9萬億美元）。去年美國人稅後淨收入較08年少3.7％，連續兩年下跌。美國人重拾早已遺忘的儲蓄習慣，故此低利率時代維持的日子應較大部分人估計長，因美國需要低美元滙價去刺激出口。1980年列根上台後，透過減稅刺激美國人借錢消費；到2010年美國已負債累累，美國人被要求重新努力工作，奧巴馬希望未來五年美國出口額上升一倍。美滙指數自2001年7月6日121點跌至2008年3月21日70.69（目前80.76)，已為出口提供有利環境。面對中國消費市場正以年率14％速度上升，如人民幣按年升值5％，美國出口情況更為樂觀。
美國自從1937年採用凱恩斯理論後，便漸漸養成先使未來錢的習慣。雖然美國經濟已是全球第一，但消費更勁，進入1970年變得入不敷支。過去四十年美國差不多年年財赤及貿赤，以前曾賴日圓偏低，今天則賴人民幣偏低，真正理由是美國人從出世那天開始已學曉先使未來錢，然後申請破產。美國3月份共有十四萬九千二百六十八人申請破產，較2月份升34％，較去年同期升23％，是2005年美國修改《破產法》（Bankruptcy Code Chapter 13）以來最多。在美國申請破產太易，是造成巨大貿赤的原因。不同民族性格，形成兩國貿易差距不斷擴大。
1997年8月起投資策略是「有膽博冇膽」，例如1998年9月、2003年4月、2008年11月……這段日子可維持多久？亦是木宰羊，因為愈來愈多人 掌握其中竅門。
大部分股市評論員已淪為fortune-teller（算命佬），言論大都模棱兩可，缺乏真知灼見。他們每天看茶杯裏的「茶葉」，然後決定後市點睇，第二天又忘記自己昨天曾說過什麼，人人都在胡言亂語。去年12月一份調查報告顯示：公眾人士對股市評論員信賴程度排名「尾二」（只略高於風水師），實在令評股業者汗顏。以高盛為例，去年每股獲利22.13美元，較2008年4.47美元上升395％．而稅前利潤87％來自炒賣（trading）；2010年又如何？連大企業利潤亦過分依賴炒賣，變成可預測性甚低。
15世紀初，哥倫布發現新大陸，並獲南美土著Atahualpa族禮待，獲贈黃金與白銀。哥倫布回國後，西班牙派出戰船攻打當地土人搶奪金銀，一年內西班牙利用一百五十四艘船每艘載回超過二百噸黃金或白銀，相等於整個歐洲過去開採量的五倍。西班牙突然富甲天下，便購買意大利時裝、法國工藝品、亞洲的香料及瓷器，並興建大量別墅、建立極之瑰麗的大教堂及最大的海軍艦隊。在如此揮霍下，西班牙當時通脹率竟達400％（黃金在西班牙有如賤泥）。不出五十年，從南美洲搶回來的金銀用得九九十十，法國因售賣工藝品給西班牙而日漸強大起來，西班牙進入沒落期。
由於法國變得強大，路易十四窮侈極欲，興建華麗的宮殿；路易十五更派兵參與美國內戰，協助打敗英軍，令美國獨立；到路易十六法國變得民不聊生，引發法國大 革命，拿破崙成為新貴。最後，法軍給英國與普魯士（後來的德國）組成的聯軍打敗，英國海上稱霸，普魯士則在歐洲稱雄。
「神的眼淚」應該珍惜
不過，一山不能藏二虎，進入二十世紀，英德兩國之爭引發第一次及第二次世界大戰；雖然兩場仗都是英國戰勝，但英國亦由此國力日衰，霸主地位由美國取代，歐洲陸上稱雄者則為蘇聯。1989年栢林圍牆倒下，蘇聯解體，全球變成美國一國獨大。德國經歷兩次大戰後，不以武力去建立歐洲共同體，亦日漸強大起來。
中國飽受列強百年侵略，到1978年實施改革開放政策，進入大國崛起時期。五百年西，五百年東。15世紀初由哥倫布發現新大陸開始的西方經濟繁榮期，至 2000年美國科網股泡沫爆破，是否告一段落？中國由明朝開始由盛而衰，到1978年是否進入冒起期？
至於黃金，一如Atahualpa族所說，乃「神的眼淚」凝固而成，擁有後如不好好珍惜，將是詛咒多於歡樂。美國一度是擁有最多黃金之國，但60年代開始日漸流失；1971年8月起美元不再兌換黃金後，美元在四十年內失去96％購買力，過去四十年所謂「資產升值」，其實是美元購買力下降的結果。反之，德國同中國手上黃金則日漸增加。
過去美元購買力下跌速度如何？以寄一封信為例，1960年在美國要郵票3美仙，1990年要25美仙，現在則要45美仙，即費用上升十五倍。再以美國房屋為例，1970年2.66萬美元一間，1980年7.66萬美元，現在26.66萬美元一間，1970年至今升值十倍（香港1970年至今樓價上升三十倍）。美元購買力自1970年起以每年3％速度流失（70年代較快，80年起已降至每年2％）。
道指自去年3月起出現連續十三個月上升，代表美國企業未來三至九個月情況較去年好，但這只是告訴大家2010年沒有Double Dip，而非另一繁榮期開始。兩年期TIPS（Treasury Inflation-Protected Securities）只有1.56厘，較08年6月的2.92厘進一步回落，OECD 三十個國家2月份平均核心通脹率只有1.5％。美國CPI估計將進一步回落至0.3％，歐羅區則為0.2％，因為我們已進入「低利率、低通脹率、低GDP 增長率、高失業率」，即所謂「三低一高」時代。
美股投資風險大幅提升
美國GDP由1960年5210億美元升至2009年14.2萬億美元，過去五十年美國表現的確出色，未來又如何？會否一如1990年起的日本，進入每年 GDP只有1％到2％增長期？美國就業人口由1960年少於六千萬，到2009年一億五千萬（仍有一千六百萬人失業）。過去五十年生產力的提升，令美國未來在創造職位方面愈來愈困難，因為今天服務業已佔美國GDP 78.2％。美股經過去年3月至今上升，未來投資風險已大幅提升，回報率則大減。
1982年8月道指P/E只有六倍，2000年3月升至四十三倍，結束美股牛市。雖然2002年10月至2007年10月道指上升，但P/E最高時亦只有二十八倍，2009年3月一度降至十五倍，然後反彈到2010年4月的二十二倍。如參考1966年至1982年大調整市，美股完成反彈後，應再反覆回落至 2015至2020年才完成調整。未來五至十年美國進入「三低一高」時代，美股則進入低P/E時代。
1982年至2007年的香港經濟轉型期有美股大牛市配合；反之，2009年起的中國經濟轉型期，卻須面對美國進入去槓桿化時代。因此，中國經濟轉型相較 香港艱辛許多。
歷史證明，恒指平均P/E在十八倍至二十二倍結束牛市機會很大，平均P/E在八倍至十二倍則結束熊市機會很大。因此，歷來便有十八倍P/E減持論（即恒指 P/E一旦高出十八倍便分段減持）及十二倍P/E增持論（即恒指P/E一旦低於十二倍便逐步增持）。
■多謝伍步高先生捐款8萬元、吳鯉平先生3000元、Sunny Chan 1000元、Betty Chuk 500元、蔡志杰500元及黃雄忠先生400元，並已代為滙給北京農家女技術培訓學校，收據由該校發出。
2010年4月17日 星期六
2010-04-08
4月6日，周二。復活節剛過，我老曹正好利用假期整理一下手上資料，順便糾正一下大部分人的謬論，證明所謂「投資專家」的推介成 績如何。
過去十三年投資專家大力推介的大熱門股，原來都跑輸大市，持有十三年仍有虧損【表】；反之，1997年很少人留意的江西銅業（358）、青島啤酒（168），尤其是海螺水泥（914），升幅卻極之驚人。我老曹在此提點大家──不要追熱門股，今天的冷門股才可能是未來十年升幅極大的股份。
美元調整後將恢復強勢
去年12月開始，投資大方向是在美元強勢下就商品、黃金、債券、股票及房地產等制定投資策略。去年12月我老曹提議減持商品、黃金及債券，至於股票則是 「Buy on dip」，並估計恒指在19000點至23000點之間上落。上月美國通過醫療改革，長期不利美元，上述影響應長達未來幾個世紀；最近外滙市場把握上述機會壓一壓美滙，但相信美元很快又再恢復強勢。
過去十年，真正出現牛市的是天然資源及新興市場（例如金磚四國）；OECD國家股市由日本、美國到歐洲，都只是上落市，沒有出現真正牛市。今天連天然資源價格亦不便宜，新興市場股票亦一樣。經過去年反彈後，由於巴西及俄羅斯過分依賴天然資源，相信係咁先；中國逐漸失去廉價勞動力優勢；印度股市亦不便宜。 2009年起最大改變是中國由出口大國改為消費大國，去年美國人消費10萬億美元、中國人消費1.75萬億美元，未來十年中國人消費每年可上升20％，形成電視機、電子消費品、汽車、房屋等需求十分殷切。可惜這類股份目前P/E已太太太太高矣。
去年股市上升，是中、美、英、日及更多國家央行大合奏，齊齊向金融市場注資的結果，促成股市狂升。今年4月又如何？經過2007-08年狂瀉，以及去年3 月至今年3月大升後，相信道指亦由狂跌暴升期重返平淡無奇期。
4月宜停一停、抖一抖
食有時，睡有時。去年3月通街都是便宜貨可撿，今年3月能夠買得落手的股份已不多。我老曹認為，超過三分二股份已昂貴，餘下三分一或多或少有些缺點。4月 或者是停一停、抖一抖的日子。
許多人都希望學習投資技巧，不少人更開班授徒。其實，要做投資明星，適當培圳是必需，其餘則講天分。每年無綫電視藝員訓練班有多少人畢業？但有多少個周潤發、劉德華？二、三十歲的人或者需要培訓學習投資技巧，但五、六十歲後的成功投資者，其買賣方式許多時同他的生活態度接近，一切皆如此自然，而非睇什麼走勢。
中國自1979年取得美國最優惠國地位，人民幣1994年同美元掛鈎……。可以講，中美關係愈來愈密切。自2007年10月開始美國出現次按危機，2008年中國大量工人失去職位，同年11月中國推出4萬億元人民幣刺激方案，到2010年1月中國同東盟互訂自由貿易協議；換言之，自2009年開始，中美關係又開始疏離。去年12月哥本哈根氣候會議、今年美國向台灣售武、奧巴馬接見達賴喇嘛，以及Google退出中國、人民幣滙價之爭等等等等，中美經歷三十年良好關係後，目前又進入疏離期。中國能否不再依賴美國市場為GDP提供增長動力，改為依賴內需及新興市場（例如東盟）？目前仍然言之過早。
中國仍有十多年繁榮期
外國評論員認為，中國目前經濟情況類似1920年代美國或1980年代日本；利用偏低滙價及高速城市化，令GDP高速增長，最終引發1929年華爾街危機或1990年日股熊市。有意見認為2007年是A股高峰期，到2009年中國房地產狂升已是強弩之末，中國經濟進入外強中乾期。我老曹不同意上述分析，因目前中國經濟只是類似1980年代香港的經濟轉型，由依賴出口轉為依賴消費，應該還有十多年經濟繁榮期。
日本房地產早在1960年代已開始快速上漲，迎來戰後第一輪繁榮期，到1985年日本房地產市場已經歷了兩輪繁榮期，然後進入第三次繁榮期。反觀中國房地 產大規模市場化1998年才開始，即使把1980年至1998年那次亦算進來，亦只是進入第二輪繁榮期。
1985年至1994年日圓升值200％，2005年至2007年人民幣只升值22％。1985年日本人均收入相當於當年美國人 63.8％，1987年已超過美國，1994年更達美國人均收入的一點五倍（來自日圓升值）；反之，2009年中國人均收入只等於美國人10％，在可見將來亦不可能超過美國。
然而，今天中國樓市確有泡沫存在，如不好好化解，必然影響經濟健康，一如1981年香港，但絕非1990年日本。
1929年華爾街危機後，凱恩斯主張政府大量增加開支去填補私人消費及企業投資的減少，並在1933年將自己的主張寄給新上台的美國總統羅斯福，1934 年獲接見。不過，凱恩斯的主張到1937年才付諸實行，並在第二次世界大戰後風行全球，直到七十年代引發惡性通脹為止。其後以佛利民為首的貨幣學派抬頭，1980年被新上台的列根總統採用……。直到2008年金融海嘯後，全球政府財赤達GDP 5.6％，十倍於危機之前，凱恩斯理論又再盛行。
去年3月開始美股又上升，踏入今年4月，我們是否面對美股反彈完結篇？過去一年美國人均收入減少1.7％、消費品升1.3％，道指卻由去年3月至今上升超 過70％，主因是政府動用接近1萬億美元資金救市。去年美元滙價回落，但去年12月起又回升。
美國十年期債券息率見3.87厘，但由去年11月3.23厘至今已上升20％（如同2008年12月的2.03厘比較，債券跌幅不細也）；技術上看，如升 穿4厘息便十分麻煩。反之，美債息率由2厘升至4厘這段時期，雖然不利債券，卻有利股市（資金由債市流向股市）。
市場估計，聯儲局同歐洲央行到明年才會加息，但今年4月起不再向金融市場注資，情況有如去年8月中國人行的做法（寬中帶緊的貨幣政策）。估計今年全球 GDP上升4.2％（美國2.8％、歐洲1％、亞太區不包括日本8.9％）。通脹方面，中國及亞太區升幅較大，美國及歐洲則不大。未來股市出現大幅上升的機會只有20％，因為美國負債太重，而且信貸市場仍未復元，加上刺激經濟政策已用盡。歐洲面對消費力疲弱，亦看不到有大作為。日本似好非好、似淡非淡，仍面對通縮壓力，而且政府負債太重。中國仍在努力解決過熱問題，貨幣政策仍在逐步收緊中。香港房地產則面對另一泡沫，政府正開始着手應付。
股市升跌繫貨幣供應而非利率
常記「三R」理論──即Right time, Right place, Right thing。例如2000年買金，2003年買豪宅，2009年進軍資源股、內房股、內銀股。
2001年上半年我老曹曾批評那些「銀行加息股市跌，銀行減息股市升」的理論，因事實並非如此。例如2001年1月至03年6月美國減息，美股到 2002 年10月才上升，港股到2003年4月才上升。2004年7月起美國一直加息至07年初，美股同港股在這段日子卻大升。2007年9月美元開始減息至08 年12月，美股卻一直下跌至09年3月。上述事實粉碎了「銀行加息股市跌，銀行減息股市升」論！
到今年又有人在電視台上說「加息股市才上升，減息令股市下跌！」有時真的被這些「財經演員」激死！
其實，答案早在1973年出版的 The Stock Market: Theories and Evidence 一書內，該書由芝加哥大學教授James H. Lorie聯同另一位芝大副教授Mary T. Hamilton所撰。兩位教授分析過去一百年美股表現後，結論是貨幣供應改變而非利率升降，才是影響股市升降的真正原因。由放鬆貨幣供應到股市上升，其時差可以從零到二十一個月，平均是八點八個月。反之，由收緊貨幣供應到股市下跌，其時差由零到十一個月，平均六個月。1929年9月華爾街發生危機後，聯儲局要到1932年3月才開始放寬銀根，令道指到1932年6月才止跌回升，即使1929年9月至1932年利率不斷下降。到1936年7月，聯儲局又再抽緊銀根，到1937年3月股市又回落。聯儲局到1937年12月再放寬銀根，美股要到1938年5月才止跌回升。
濫發貨幣未必觸發CPI上升
不過，這次貝南奇在2007年9月已開始放寬銀根，為何美股要到2009年3月推出量化寬鬆政策後才上升，時差竟達十八個月？The Stock Market一書不是認為：一、利率升降不能影響股市升降；二、貨幣供應改變可令股市升降嗎？2001年9月日本政府推出量化寬鬆政策，為何日股並沒有止跌回升？另一位作家David Durand在Growth Stocks and the Petersburg Paradox一書中認為：股價除了受貨幣政策影響外，更受P/E及純利增長率影響。在高P/E及企業純利增長回落期，即使增加貨幣供應亦不能改變股市方向，上述便可解釋2001年日本推出量化寬鬆政策卻未能令日股上升的理由，以及2007年9月聯儲局雖然立即放寬銀根，股市亦只升多兩個月便大幅回落的理由，因為2007年10月股市P/E太高及企業純利進入回落期，令放寬貨幣政策失去效用。
事實上，在高利率期一樣可以出現經濟泡沫，例如1970年代；在低利率期一樣可以沒有經濟泡沫，例如三十年代的美國。透過增加貨幣供應令股市上升，必須有 以下條件配合才可︰A. 股市處於較低P/E水平；B. 企業在可見將來純利進入上升期。在兩大條件配合下放寬銀根，股市才可止跌回升。
許多人擔心美國貨幣供應大升後遲早引發通脹（指消費物價指數上升），不少人更以1970至80年金價由35美元升上850美元作為藍本。1979年底雪茄伏上台，到1981年把利率抽升到CPI升幅之上2厘，才成功控制美國通脹率。七十年代美國的經驗令人們認為︰政府增加貨幣供應必然引發消費物價指數上升，利率必須維持高於CPI升幅2厘才能壓制通脹率。上述又是以偏概全的觀念，因為在五、六十年代美國政府一樣濫發貨幣，卻沒有引發CPI大幅上升。
另一以偏概全的觀念是︰增加貨幣供應必然造成資產泡沫，例子如1985至89年日本以及2005年8月至07年10月的中國。真的嗎？但2001年日本政 府推出量化寬鬆政策後，為何沒有引發另一場資產泡沫？2007年12月美國政府大量增加貨幣供應，亦沒有帶來資產泡沫。
貨幣流速影響更大
通貨膨脹其實是指流通貨幣增加，而非指消費物價指數上升。1914年聯儲局未成立前，美國實行金本位，理論上應該沒有通脹，但1913年前美國消費物價指數仍有升有跌。美國聯儲局成立後，理論上今後應沒有通縮，各位又如何解釋1930年至1939年的通縮？事實上，政府增加貨幣供應，上述貨幣如用作購買黃金則令金價升，如購買商品則令商品價升，如買物業則樓價升。在新興國家，由於不少人仍需要多買食物、衣服等必需品，貨幣供應一旦增加，CPI亦必然上升。反之，在發達國家，新增貨幣極少用作增加購買食物、衣服等生活必需品，因此即使貨幣供應大升，CPI升幅仍極之有限，例如去年3月起美國新增貨幣便主要用作購買股票。較貨幣供應影響力更大的是貨幣流速（即金錢從甲手裏流向乙，再流向丙……），上述對CPI的影響力大於貨幣供應。貨幣流速又往往受資產價格升降影響，例如1997年8月至2003年4月香港因樓價回落令香港貨幣流速大減，繼而引發通縮。
成功在於決策與堅持
收到一位年輕讀者來信。他自認讀書成績不好，但對財經興趣十分大，每天花六小時或以上看財經節目、聽財經電台及看財經報紙，並希望我老曹收他為徒。這位年 輕人所犯的錯誤就是太注意財經新聞（Too much attention given to Financial Media），我老曹以此為職業才須如此。作為一般投資者，每天花三十分鐘注意財經新聞已經足夠。成功的投資在於「決策」與「堅持」，例如2009年3月港股出現一浪高於一浪後，你有沒有買股票後一直堅持，直到趨勢改變為止？每天花六小時看財經相關電視節目或聽電台或睇報紙，反會令自己心情十五十六，無法堅持下去。賣出甲股（因有利可圖）買入乙股，最後留下的投資全部都是蝕本貨；當股市開始下跌時，由於不肯止蝕令虧損日漸擴大，此乃80％投資者常犯錯誤。割掉虧損、留下賺錢項目，是投資入門的第一步，但多少人做得到？「追落後」乃投資者常犯錯誤，但對「underperform」的股份 overconfidence，卻是人之常情也。
過去十三年投資專家大力推介的大熱門股，原來都跑輸大市，持有十三年仍有虧損【表】；反之，1997年很少人留意的江西銅業（358）、青島啤酒（168），尤其是海螺水泥（914），升幅卻極之驚人。我老曹在此提點大家──不要追熱門股，今天的冷門股才可能是未來十年升幅極大的股份。
美元調整後將恢復強勢
去年12月開始，投資大方向是在美元強勢下就商品、黃金、債券、股票及房地產等制定投資策略。去年12月我老曹提議減持商品、黃金及債券，至於股票則是 「Buy on dip」，並估計恒指在19000點至23000點之間上落。上月美國通過醫療改革，長期不利美元，上述影響應長達未來幾個世紀；最近外滙市場把握上述機會壓一壓美滙，但相信美元很快又再恢復強勢。
過去十年，真正出現牛市的是天然資源及新興市場（例如金磚四國）；OECD國家股市由日本、美國到歐洲，都只是上落市，沒有出現真正牛市。今天連天然資源價格亦不便宜，新興市場股票亦一樣。經過去年反彈後，由於巴西及俄羅斯過分依賴天然資源，相信係咁先；中國逐漸失去廉價勞動力優勢；印度股市亦不便宜。 2009年起最大改變是中國由出口大國改為消費大國，去年美國人消費10萬億美元、中國人消費1.75萬億美元，未來十年中國人消費每年可上升20％，形成電視機、電子消費品、汽車、房屋等需求十分殷切。可惜這類股份目前P/E已太太太太高矣。
去年股市上升，是中、美、英、日及更多國家央行大合奏，齊齊向金融市場注資的結果，促成股市狂升。今年4月又如何？經過2007-08年狂瀉，以及去年3 月至今年3月大升後，相信道指亦由狂跌暴升期重返平淡無奇期。
4月宜停一停、抖一抖
食有時，睡有時。去年3月通街都是便宜貨可撿，今年3月能夠買得落手的股份已不多。我老曹認為，超過三分二股份已昂貴，餘下三分一或多或少有些缺點。4月 或者是停一停、抖一抖的日子。
許多人都希望學習投資技巧，不少人更開班授徒。其實，要做投資明星，適當培圳是必需，其餘則講天分。每年無綫電視藝員訓練班有多少人畢業？但有多少個周潤發、劉德華？二、三十歲的人或者需要培訓學習投資技巧，但五、六十歲後的成功投資者，其買賣方式許多時同他的生活態度接近，一切皆如此自然，而非睇什麼走勢。
中國自1979年取得美國最優惠國地位，人民幣1994年同美元掛鈎……。可以講，中美關係愈來愈密切。自2007年10月開始美國出現次按危機，2008年中國大量工人失去職位，同年11月中國推出4萬億元人民幣刺激方案，到2010年1月中國同東盟互訂自由貿易協議；換言之，自2009年開始，中美關係又開始疏離。去年12月哥本哈根氣候會議、今年美國向台灣售武、奧巴馬接見達賴喇嘛，以及Google退出中國、人民幣滙價之爭等等等等，中美經歷三十年良好關係後，目前又進入疏離期。中國能否不再依賴美國市場為GDP提供增長動力，改為依賴內需及新興市場（例如東盟）？目前仍然言之過早。
中國仍有十多年繁榮期
外國評論員認為，中國目前經濟情況類似1920年代美國或1980年代日本；利用偏低滙價及高速城市化，令GDP高速增長，最終引發1929年華爾街危機或1990年日股熊市。有意見認為2007年是A股高峰期，到2009年中國房地產狂升已是強弩之末，中國經濟進入外強中乾期。我老曹不同意上述分析，因目前中國經濟只是類似1980年代香港的經濟轉型，由依賴出口轉為依賴消費，應該還有十多年經濟繁榮期。
日本房地產早在1960年代已開始快速上漲，迎來戰後第一輪繁榮期，到1985年日本房地產市場已經歷了兩輪繁榮期，然後進入第三次繁榮期。反觀中國房地 產大規模市場化1998年才開始，即使把1980年至1998年那次亦算進來，亦只是進入第二輪繁榮期。
1985年至1994年日圓升值200％，2005年至2007年人民幣只升值22％。1985年日本人均收入相當於當年美國人 63.8％，1987年已超過美國，1994年更達美國人均收入的一點五倍（來自日圓升值）；反之，2009年中國人均收入只等於美國人10％，在可見將來亦不可能超過美國。
然而，今天中國樓市確有泡沫存在，如不好好化解，必然影響經濟健康，一如1981年香港，但絕非1990年日本。
1929年華爾街危機後，凱恩斯主張政府大量增加開支去填補私人消費及企業投資的減少，並在1933年將自己的主張寄給新上台的美國總統羅斯福，1934 年獲接見。不過，凱恩斯的主張到1937年才付諸實行，並在第二次世界大戰後風行全球，直到七十年代引發惡性通脹為止。其後以佛利民為首的貨幣學派抬頭，1980年被新上台的列根總統採用……。直到2008年金融海嘯後，全球政府財赤達GDP 5.6％，十倍於危機之前，凱恩斯理論又再盛行。
去年3月開始美股又上升，踏入今年4月，我們是否面對美股反彈完結篇？過去一年美國人均收入減少1.7％、消費品升1.3％，道指卻由去年3月至今上升超 過70％，主因是政府動用接近1萬億美元資金救市。去年美元滙價回落，但去年12月起又回升。
美國十年期債券息率見3.87厘，但由去年11月3.23厘至今已上升20％（如同2008年12月的2.03厘比較，債券跌幅不細也）；技術上看，如升 穿4厘息便十分麻煩。反之，美債息率由2厘升至4厘這段時期，雖然不利債券，卻有利股市（資金由債市流向股市）。
市場估計，聯儲局同歐洲央行到明年才會加息，但今年4月起不再向金融市場注資，情況有如去年8月中國人行的做法（寬中帶緊的貨幣政策）。估計今年全球 GDP上升4.2％（美國2.8％、歐洲1％、亞太區不包括日本8.9％）。通脹方面，中國及亞太區升幅較大，美國及歐洲則不大。未來股市出現大幅上升的機會只有20％，因為美國負債太重，而且信貸市場仍未復元，加上刺激經濟政策已用盡。歐洲面對消費力疲弱，亦看不到有大作為。日本似好非好、似淡非淡，仍面對通縮壓力，而且政府負債太重。中國仍在努力解決過熱問題，貨幣政策仍在逐步收緊中。香港房地產則面對另一泡沫，政府正開始着手應付。
股市升跌繫貨幣供應而非利率
常記「三R」理論──即Right time, Right place, Right thing。例如2000年買金，2003年買豪宅，2009年進軍資源股、內房股、內銀股。
2001年上半年我老曹曾批評那些「銀行加息股市跌，銀行減息股市升」的理論，因事實並非如此。例如2001年1月至03年6月美國減息，美股到 2002 年10月才上升，港股到2003年4月才上升。2004年7月起美國一直加息至07年初，美股同港股在這段日子卻大升。2007年9月美元開始減息至08 年12月，美股卻一直下跌至09年3月。上述事實粉碎了「銀行加息股市跌，銀行減息股市升」論！
到今年又有人在電視台上說「加息股市才上升，減息令股市下跌！」有時真的被這些「財經演員」激死！
其實，答案早在1973年出版的 The Stock Market: Theories and Evidence 一書內，該書由芝加哥大學教授James H. Lorie聯同另一位芝大副教授Mary T. Hamilton所撰。兩位教授分析過去一百年美股表現後，結論是貨幣供應改變而非利率升降，才是影響股市升降的真正原因。由放鬆貨幣供應到股市上升，其時差可以從零到二十一個月，平均是八點八個月。反之，由收緊貨幣供應到股市下跌，其時差由零到十一個月，平均六個月。1929年9月華爾街發生危機後，聯儲局要到1932年3月才開始放寬銀根，令道指到1932年6月才止跌回升，即使1929年9月至1932年利率不斷下降。到1936年7月，聯儲局又再抽緊銀根，到1937年3月股市又回落。聯儲局到1937年12月再放寬銀根，美股要到1938年5月才止跌回升。
濫發貨幣未必觸發CPI上升
不過，這次貝南奇在2007年9月已開始放寬銀根，為何美股要到2009年3月推出量化寬鬆政策後才上升，時差竟達十八個月？The Stock Market一書不是認為：一、利率升降不能影響股市升降；二、貨幣供應改變可令股市升降嗎？2001年9月日本政府推出量化寬鬆政策，為何日股並沒有止跌回升？另一位作家David Durand在Growth Stocks and the Petersburg Paradox一書中認為：股價除了受貨幣政策影響外，更受P/E及純利增長率影響。在高P/E及企業純利增長回落期，即使增加貨幣供應亦不能改變股市方向，上述便可解釋2001年日本推出量化寬鬆政策卻未能令日股上升的理由，以及2007年9月聯儲局雖然立即放寬銀根，股市亦只升多兩個月便大幅回落的理由，因為2007年10月股市P/E太高及企業純利進入回落期，令放寬貨幣政策失去效用。
事實上，在高利率期一樣可以出現經濟泡沫，例如1970年代；在低利率期一樣可以沒有經濟泡沫，例如三十年代的美國。透過增加貨幣供應令股市上升，必須有 以下條件配合才可︰A. 股市處於較低P/E水平；B. 企業在可見將來純利進入上升期。在兩大條件配合下放寬銀根，股市才可止跌回升。
許多人擔心美國貨幣供應大升後遲早引發通脹（指消費物價指數上升），不少人更以1970至80年金價由35美元升上850美元作為藍本。1979年底雪茄伏上台，到1981年把利率抽升到CPI升幅之上2厘，才成功控制美國通脹率。七十年代美國的經驗令人們認為︰政府增加貨幣供應必然引發消費物價指數上升，利率必須維持高於CPI升幅2厘才能壓制通脹率。上述又是以偏概全的觀念，因為在五、六十年代美國政府一樣濫發貨幣，卻沒有引發CPI大幅上升。
另一以偏概全的觀念是︰增加貨幣供應必然造成資產泡沫，例子如1985至89年日本以及2005年8月至07年10月的中國。真的嗎？但2001年日本政 府推出量化寬鬆政策後，為何沒有引發另一場資產泡沫？2007年12月美國政府大量增加貨幣供應，亦沒有帶來資產泡沫。
貨幣流速影響更大
通貨膨脹其實是指流通貨幣增加，而非指消費物價指數上升。1914年聯儲局未成立前，美國實行金本位，理論上應該沒有通脹，但1913年前美國消費物價指數仍有升有跌。美國聯儲局成立後，理論上今後應沒有通縮，各位又如何解釋1930年至1939年的通縮？事實上，政府增加貨幣供應，上述貨幣如用作購買黃金則令金價升，如購買商品則令商品價升，如買物業則樓價升。在新興國家，由於不少人仍需要多買食物、衣服等必需品，貨幣供應一旦增加，CPI亦必然上升。反之，在發達國家，新增貨幣極少用作增加購買食物、衣服等生活必需品，因此即使貨幣供應大升，CPI升幅仍極之有限，例如去年3月起美國新增貨幣便主要用作購買股票。較貨幣供應影響力更大的是貨幣流速（即金錢從甲手裏流向乙，再流向丙……），上述對CPI的影響力大於貨幣供應。貨幣流速又往往受資產價格升降影響，例如1997年8月至2003年4月香港因樓價回落令香港貨幣流速大減，繼而引發通縮。
成功在於決策與堅持
收到一位年輕讀者來信。他自認讀書成績不好，但對財經興趣十分大，每天花六小時或以上看財經節目、聽財經電台及看財經報紙，並希望我老曹收他為徒。這位年 輕人所犯的錯誤就是太注意財經新聞（Too much attention given to Financial Media），我老曹以此為職業才須如此。作為一般投資者，每天花三十分鐘注意財經新聞已經足夠。成功的投資在於「決策」與「堅持」，例如2009年3月港股出現一浪高於一浪後，你有沒有買股票後一直堅持，直到趨勢改變為止？每天花六小時看財經相關電視節目或聽電台或睇報紙，反會令自己心情十五十六，無法堅持下去。賣出甲股（因有利可圖）買入乙股，最後留下的投資全部都是蝕本貨；當股市開始下跌時，由於不肯止蝕令虧損日漸擴大，此乃80％投資者常犯錯誤。割掉虧損、留下賺錢項目，是投資入門的第一步，但多少人做得到？「追落後」乃投資者常犯錯誤，但對「underperform」的股份 overconfidence，卻是人之常情也。
2010年4月2日 星期五
2010-03-30
跟交通網絡買生地
3月28日，周日。去年11月開始，港股進入what to buy and what to avoid期，即揀股唔炒市，相信牛皮市仍將維持好一段日子。今天投資策略是在動盪不安的股市中搵出有價值的股份，在胡言亂語的市場氣氛中保持真知灼見。小投資者大部分時間都是對的，只有在轉角市才出錯，醒目資金經常追隨趨勢及利用止蝕盤去局限風險。股神箴言：「投資成功，不在乎你追隨群眾或和群眾對着幹，而是你的分析是否正確。」
去年新興市場股市平均升幅104％、成熟市場股市平均升幅73.3％。不少新興市場股市同原材料價格有關，故全球工業生產改善前，原材料股必先行上升。反 之，去年8月起成熟市場股市表現超前新興市場，因為原材料價格（例如CRB指數）進入調整期。
資金回流美國支持美滙
基金手上現金比重由一年前的6％降至3.6％，代表基金經理已過分樂觀，對風險戒心大減。在此水平下，股市如何更上一層樓？畢巴頓認為，美股最少還有 10％上升空間。A股去年8月進入超買區後下調，恒指去年11月進入超買區後下調，今年3月美股進入超買區後又如何？八十年代開始透過資產升值去增加債務因而產生的GDP高增長期，到2008年已結束。ISI集團估計，今年第一季美國企業純利較去年同期升38.8％，第二季升42.4％、第三季升 36.8％、第四季升30％，即2010年全年美國企業純利可上升36.1％。如上述估計正確，今年美國經濟應不虞出現雙衰退，但GDP增長率又能否支持目前美股P/E水平？
美國政府通過9400億美元的醫療改革法案，代表未來財赤無法收窄，不利債市。不過，資金正由新興市場回流美國，支持美滙上升，因為美國及歐洲經濟在漸漸擺脫衰退。通脹初期人人喜愛，政府透過增加貨幣供應令股市上升，同時CPI升幅溫和，例如2003及04年；然後漸演變成2007年政府為壓制CPI而一再加息，最後引發樓價回落及次按危機，出現2008年大跌市，之後人們又恐怕通縮大於通脹……。2009年3月政府開始再膨脹政策，最早開始再膨脹政策的是北京政府（2008年11月），A股上升亦最早結束（2009年8月），為時共九個月。美國去年3月批出量化寬鬆政策，至今年4月1日結束。
1980年4月2日（至今剛好三十年），鄧小平就內地住房問題發表了講話，內容如下：
一、過去內地實行低工資政策同時推行公房低租金制度，主要是為解決中國人民居住問題。上述公房由政府和單位建造並承擔維修保養費用，結果令中國人均住房由 1949年十點八方米下降到1978年六點七方米，而且房屋愈來愈殘舊。
二、從1982至84年以常州、鄭州、沙市、四平作試點把公屋出售，自1985年起再把經驗用在其他城市。1986年上海、廣州兩市首先進行有償轉讓土地法；1987年擴展到深圳、煙台、唐山、蚌埠，並進行「提租補貼」試點（即公房可以加租）。上述經驗用作制訂1988年七屆人大「修改草案」，明確土地可以有償轉讓及物業可用作收租。
三、1988至98年上述修改法案在全國大部分城市推行。1988年2月25日發布國務院十一號文件，包括公房可以加租、出售及實物分配，實行住房貨幣 化。
四、1997及98年在上海朱兩次講話中提出加快住宅建設，使之成為新的經濟增長動力和消費熱點。許多城市便引入外國不少方法，例如土地拍賣等，引發全國 房地產熱潮。
不少人以1998年作為中國土地發展的分界線，情況有如1967年前後的香港物業市場。1967年前，香港房地產發展雜亂無章，經一連串改革後，香港房地產開始規範化。中國房地產由1998年至今已繁榮十二年（2000至03年為回落期），以美國例子，地產繁榮期一般可長達二十二年。換言之，中國房產仍有十年好景（雖不排除有短期調整）。
地產商沿西鐵建「生地」儲備
中國房地產是否存在泡沫？諾貝爾經濟學得獎者斯蒂格利茨認為，中國和美國不一樣，主要是負債並不高。不過，過去一年中國新增房貸是2008年的五倍，令房 地產相關信貸佔總信貸20％，已到了警戒水平。
日本野村證券董事長氏家純一認為，在日本泡沫時期，房貸及建築亦只佔銀行總貸款25％。資產價格急升同時伴隨貨幣供給擴大和信用擴張，尤其是對房地產部門 的信貸擴張，就是危險訊號。中國應從八十年代日本資產泡沫中吸收經驗，以免資產價格本身變動對經濟造成破壞。
新加坡國立大學東亞研究所所長鄭永年認為，北京、上海、深圳這些大城市房屋空置率已超過10％的國際警戒線，擔心房地產市場泡沫不斷擴大，最終可導致社會 不穩定。
根據倫敦商學院（London Business School）資料，1955年如投資1000英鎊在物業上，到2006年高峰期市值50萬英鎊。古有明訓：有土斯有財。本港地產發展商如新地（016）早在七十年代初期已投資沙田一帶的「生地」（Raw Land），並改為住宅及商場賣出去或收租，然後逐步向新界其他地方購入「生地」……。恒地（012）過去在上水、粉嶺一帶購入「生地」，然後是將軍澳……。長實（001）買入港燈（006）後，將發電廠土地改為商住用途，買入和黃（013）則把造船廠土地改為商住用途、貨倉土地改為商住……。過去十多年，內房股亦將「生地」改為商住用途而發達。今天本港的巨富，十之八九同地產有關。
不過，各位千祈不要亂買「生地」。我老曹不少朋友在1997年前大量買入大嶼山土地，以為新機場落成後便發達矣，但至今買入的土地仍是爛地一片，因為特區政府並冇發展大嶼山的打算。新地及恒地策略成功，是跟着政府的交通網絡去發展，例如獅子山隧道通車之前收購沙田的「生地」；火車電氣化之前收購元朗、上水、粉嶺一帶的「生地」。恒地在地鐵未建至將軍澳之前，已先一步在將軍澳建立「生地」貨源。到今天，地產商又沿西鐵一帶建立「生地」儲備。
在內地，亦可以跟着大城市內的地鐵擴展而建立「生地」儲備。至於二三四線城市發展，便可跟着高鐵走。例如今天在瀋陽買入「生地」，然後將之建為商住物業， 才是隱蔽的寶藏，一旦打開，可帶來無窮財富。
去年中國正步入類似2003至06年的美國地產上升潮──即因利率下降而引發的置業狂潮。所不同者：甲、內地買樓先付樓價30％（第二間50％）；乙、貸款沒有證券化，因此銀行貸款時小心謹慎；丙、沒有職業者無法獲貸款。雖然今年政府已嚴格限制，但樓價並沒有因而下調，二三四線城市樓價繼續上升。今年第二季起應否開始收集內房股？我老曹認為，在內地應該不會出現「次按危機」。
2000年美國科網股泡沫爆破至今已十年，大部分科網股股價至今仍無法升穿2000年水平；2007年10月金融股開始回落，到2009年3月跌幅達 84％，其後雖然反彈145％，情況仍有如2002年10月至07年10月的科網股，反彈完成後再無力進一步向上。金融股「Beta系數」上升，代表擴大波幅而非升幅。去年3月至今金融股的良好表現，只是2008年過度超賣後的反彈，而非上升趨勢開始。
美促人民幣升值保護主義作祟
2005年美國要求人民幣升值30％。2005年8月起中國政府亦讓人民幣逐步升值，到2007年次按危機前人民幣已升值22％，直至出現次按危機後，人民幣才停止升值。2008年11月中央政府推出4萬億元人民幣刺激經濟方案，令中國股市率先好起來。今天美國又再要求人民幣升值，但美國經濟真的可以藉此好起來嗎？1985年8月至94年7月日圓升值200％（由250日圓兌1美元升到80日圓），美國貿赤有冇減少？1994年1月上海朱決定讓人民幣與美元滙率併軌，是因為當時人民幣沒紀律地貶值，並認為人民幣升降應以中國利益為首先考慮因素。如美國政府認為人民幣值太低而抽25％懲罰性關稅，咁過去幾年美元兌加元貶值40％，加拿大政府是否亦應向美國徵收40％懲罰性關稅？過去一年英鎊兌美元跌25％，美國為何沒有向英國抽25％懲罰性關稅？上述言論百分之二百是保護貿易主義。作為自由貿易主義盟主的美國，更不應以此為脅。
美國貿赤年年擴大，是因為美國人有先使未來錢的習慣。中國外貿年年盈餘，則是因為中國人有積榖防飢的習慣。此乃民族性使然，同幣值高低無關（日圓由 360 升至90兌1日圓，日本仍出現大量貿盈）。過去四十年證明了外貿赤字或盈餘同該國經濟盛衰關係不大（例如日本年年貿盈，但過去二十年經濟如何？）今天對 GDP最大影響是消費，一旦消費下降，經濟衰退便來臨。一個國家只有在經濟發展初階，外貿盈虧才佔重要位置。一如1967至87年我老曹的薪金加減可影響個人消費，但1987年後是否加薪，對本人消費的影響已不重要，主要視乎股市升降（股票投資得失早已超過一年薪金收入）。到1997年後，連股市升降亦不再重要，因為股票投資只佔全部投資30％，其餘已分散到房地產、外滙、債券及黃金方面。相信國家亦一樣，初期影響經濟盛衰是外貿，然後是股市及房地產，最後是熱錢流向。由於美元已取代黃金成為環球各國儲備，當美元泛濫時，全球亦不得不跟從。當美國經濟出現萎縮，便引發全球金融海嘯。
去年3月起，美國政府再次推跌美元滙價，目的是希望「重新平衡世界經濟」──即中國增加消費、減少出口，美國增加出口、減少消費。然而，今年2月中國出口 大升45.7％，美國財赤則達2209億美元，為歷史上最巨！世界經濟不但沒有重新平衡，反而進一步走向極端。
德國擁有全歐洲最高的儲蓄率（約10％），相信亦是全歐洲擁有最低自住物業率（只有43％）的國家之一。在德國置業，銀行一般要求先付樓價50％；反之業主欲加租則十分困難，因此大部分德國年輕人對置業興趣缺缺。至於美國人，儲蓄率在2007年一度跌至零，卻十分喜歡置業，在美國置業更一度出現零首期，一般只須付樓價10％便可。以今天情況看，德國經濟較美國正常很多。
馬來西亞樓市值得留意
台灣樓價自1992年開始便停滯不前。2008年因兩岸加強互通，令台灣豪宅售價再次上升，相信與台資回流有關（九十年代那些去了長三角一帶投資的台灣資金回流，當時上海樓價只及台北市樓價六分之一，現在上海樓價反較台北市更貴）。2010年八十坪（約二千八百方呎）的台灣豪宅，每坪賣100萬元新台幣（約25萬港元），相等於每方呎7000港元，只及香港同級豪宅售價的三分一。大陸人到台灣置業者很少，這次上升靠台灣資金回流，能支持台灣豪宅升勢多久？木宰羊。
過去十多年，英語區國家樓價皆上升，只有馬來西亞屬少數例外，皆因1997年亞洲金融風暴時，馬來西亞政府曾下令關閉外滙市場，此決定令外資至今對馬來西亞市場仍存戒心。過去七年華人聚居的地方樓價皆升，馬來西亞又是少數例外，理由是華人在馬來西亞受到不公平對待，包括考大學或做生意以至考公務員職位，形成有錢的華人都去晒新加坡。今年1月，隨着東盟國同中國貿易協議生效，能否扭轉上述局面？2008年馬來西亞出口198.7億美元，中國佔9.5％，去年出口到中國升89.8％，估計今年進一步急升。馬來西亞50％以上人口是二十五歲或以下，屬十分年輕的國家，較印度更年輕。信用卡使用率只有37％（新加坡121％）。今天在馬來西亞買樓回報率一般有6厘左右（香港不足3厘），是值得注意的新興市場。
3月28日，周日。去年11月開始，港股進入what to buy and what to avoid期，即揀股唔炒市，相信牛皮市仍將維持好一段日子。今天投資策略是在動盪不安的股市中搵出有價值的股份，在胡言亂語的市場氣氛中保持真知灼見。小投資者大部分時間都是對的，只有在轉角市才出錯，醒目資金經常追隨趨勢及利用止蝕盤去局限風險。股神箴言：「投資成功，不在乎你追隨群眾或和群眾對着幹，而是你的分析是否正確。」
去年新興市場股市平均升幅104％、成熟市場股市平均升幅73.3％。不少新興市場股市同原材料價格有關，故全球工業生產改善前，原材料股必先行上升。反 之，去年8月起成熟市場股市表現超前新興市場，因為原材料價格（例如CRB指數）進入調整期。
資金回流美國支持美滙
基金手上現金比重由一年前的6％降至3.6％，代表基金經理已過分樂觀，對風險戒心大減。在此水平下，股市如何更上一層樓？畢巴頓認為，美股最少還有 10％上升空間。A股去年8月進入超買區後下調，恒指去年11月進入超買區後下調，今年3月美股進入超買區後又如何？八十年代開始透過資產升值去增加債務因而產生的GDP高增長期，到2008年已結束。ISI集團估計，今年第一季美國企業純利較去年同期升38.8％，第二季升42.4％、第三季升 36.8％、第四季升30％，即2010年全年美國企業純利可上升36.1％。如上述估計正確，今年美國經濟應不虞出現雙衰退，但GDP增長率又能否支持目前美股P/E水平？
美國政府通過9400億美元的醫療改革法案，代表未來財赤無法收窄，不利債市。不過，資金正由新興市場回流美國，支持美滙上升，因為美國及歐洲經濟在漸漸擺脫衰退。通脹初期人人喜愛，政府透過增加貨幣供應令股市上升，同時CPI升幅溫和，例如2003及04年；然後漸演變成2007年政府為壓制CPI而一再加息，最後引發樓價回落及次按危機，出現2008年大跌市，之後人們又恐怕通縮大於通脹……。2009年3月政府開始再膨脹政策，最早開始再膨脹政策的是北京政府（2008年11月），A股上升亦最早結束（2009年8月），為時共九個月。美國去年3月批出量化寬鬆政策，至今年4月1日結束。
1980年4月2日（至今剛好三十年），鄧小平就內地住房問題發表了講話，內容如下：
一、過去內地實行低工資政策同時推行公房低租金制度，主要是為解決中國人民居住問題。上述公房由政府和單位建造並承擔維修保養費用，結果令中國人均住房由 1949年十點八方米下降到1978年六點七方米，而且房屋愈來愈殘舊。
二、從1982至84年以常州、鄭州、沙市、四平作試點把公屋出售，自1985年起再把經驗用在其他城市。1986年上海、廣州兩市首先進行有償轉讓土地法；1987年擴展到深圳、煙台、唐山、蚌埠，並進行「提租補貼」試點（即公房可以加租）。上述經驗用作制訂1988年七屆人大「修改草案」，明確土地可以有償轉讓及物業可用作收租。
三、1988至98年上述修改法案在全國大部分城市推行。1988年2月25日發布國務院十一號文件，包括公房可以加租、出售及實物分配，實行住房貨幣 化。
四、1997及98年在上海朱兩次講話中提出加快住宅建設，使之成為新的經濟增長動力和消費熱點。許多城市便引入外國不少方法，例如土地拍賣等，引發全國 房地產熱潮。
不少人以1998年作為中國土地發展的分界線，情況有如1967年前後的香港物業市場。1967年前，香港房地產發展雜亂無章，經一連串改革後，香港房地產開始規範化。中國房地產由1998年至今已繁榮十二年（2000至03年為回落期），以美國例子，地產繁榮期一般可長達二十二年。換言之，中國房產仍有十年好景（雖不排除有短期調整）。
地產商沿西鐵建「生地」儲備
中國房地產是否存在泡沫？諾貝爾經濟學得獎者斯蒂格利茨認為，中國和美國不一樣，主要是負債並不高。不過，過去一年中國新增房貸是2008年的五倍，令房 地產相關信貸佔總信貸20％，已到了警戒水平。
日本野村證券董事長氏家純一認為，在日本泡沫時期，房貸及建築亦只佔銀行總貸款25％。資產價格急升同時伴隨貨幣供給擴大和信用擴張，尤其是對房地產部門 的信貸擴張，就是危險訊號。中國應從八十年代日本資產泡沫中吸收經驗，以免資產價格本身變動對經濟造成破壞。
新加坡國立大學東亞研究所所長鄭永年認為，北京、上海、深圳這些大城市房屋空置率已超過10％的國際警戒線，擔心房地產市場泡沫不斷擴大，最終可導致社會 不穩定。
根據倫敦商學院（London Business School）資料，1955年如投資1000英鎊在物業上，到2006年高峰期市值50萬英鎊。古有明訓：有土斯有財。本港地產發展商如新地（016）早在七十年代初期已投資沙田一帶的「生地」（Raw Land），並改為住宅及商場賣出去或收租，然後逐步向新界其他地方購入「生地」……。恒地（012）過去在上水、粉嶺一帶購入「生地」，然後是將軍澳……。長實（001）買入港燈（006）後，將發電廠土地改為商住用途，買入和黃（013）則把造船廠土地改為商住用途、貨倉土地改為商住……。過去十多年，內房股亦將「生地」改為商住用途而發達。今天本港的巨富，十之八九同地產有關。
不過，各位千祈不要亂買「生地」。我老曹不少朋友在1997年前大量買入大嶼山土地，以為新機場落成後便發達矣，但至今買入的土地仍是爛地一片，因為特區政府並冇發展大嶼山的打算。新地及恒地策略成功，是跟着政府的交通網絡去發展，例如獅子山隧道通車之前收購沙田的「生地」；火車電氣化之前收購元朗、上水、粉嶺一帶的「生地」。恒地在地鐵未建至將軍澳之前，已先一步在將軍澳建立「生地」貨源。到今天，地產商又沿西鐵一帶建立「生地」儲備。
在內地，亦可以跟着大城市內的地鐵擴展而建立「生地」儲備。至於二三四線城市發展，便可跟着高鐵走。例如今天在瀋陽買入「生地」，然後將之建為商住物業， 才是隱蔽的寶藏，一旦打開，可帶來無窮財富。
去年中國正步入類似2003至06年的美國地產上升潮──即因利率下降而引發的置業狂潮。所不同者：甲、內地買樓先付樓價30％（第二間50％）；乙、貸款沒有證券化，因此銀行貸款時小心謹慎；丙、沒有職業者無法獲貸款。雖然今年政府已嚴格限制，但樓價並沒有因而下調，二三四線城市樓價繼續上升。今年第二季起應否開始收集內房股？我老曹認為，在內地應該不會出現「次按危機」。
2000年美國科網股泡沫爆破至今已十年，大部分科網股股價至今仍無法升穿2000年水平；2007年10月金融股開始回落，到2009年3月跌幅達 84％，其後雖然反彈145％，情況仍有如2002年10月至07年10月的科網股，反彈完成後再無力進一步向上。金融股「Beta系數」上升，代表擴大波幅而非升幅。去年3月至今金融股的良好表現，只是2008年過度超賣後的反彈，而非上升趨勢開始。
美促人民幣升值保護主義作祟
2005年美國要求人民幣升值30％。2005年8月起中國政府亦讓人民幣逐步升值，到2007年次按危機前人民幣已升值22％，直至出現次按危機後，人民幣才停止升值。2008年11月中央政府推出4萬億元人民幣刺激經濟方案，令中國股市率先好起來。今天美國又再要求人民幣升值，但美國經濟真的可以藉此好起來嗎？1985年8月至94年7月日圓升值200％（由250日圓兌1美元升到80日圓），美國貿赤有冇減少？1994年1月上海朱決定讓人民幣與美元滙率併軌，是因為當時人民幣沒紀律地貶值，並認為人民幣升降應以中國利益為首先考慮因素。如美國政府認為人民幣值太低而抽25％懲罰性關稅，咁過去幾年美元兌加元貶值40％，加拿大政府是否亦應向美國徵收40％懲罰性關稅？過去一年英鎊兌美元跌25％，美國為何沒有向英國抽25％懲罰性關稅？上述言論百分之二百是保護貿易主義。作為自由貿易主義盟主的美國，更不應以此為脅。
美國貿赤年年擴大，是因為美國人有先使未來錢的習慣。中國外貿年年盈餘，則是因為中國人有積榖防飢的習慣。此乃民族性使然，同幣值高低無關（日圓由 360 升至90兌1日圓，日本仍出現大量貿盈）。過去四十年證明了外貿赤字或盈餘同該國經濟盛衰關係不大（例如日本年年貿盈，但過去二十年經濟如何？）今天對 GDP最大影響是消費，一旦消費下降，經濟衰退便來臨。一個國家只有在經濟發展初階，外貿盈虧才佔重要位置。一如1967至87年我老曹的薪金加減可影響個人消費，但1987年後是否加薪，對本人消費的影響已不重要，主要視乎股市升降（股票投資得失早已超過一年薪金收入）。到1997年後，連股市升降亦不再重要，因為股票投資只佔全部投資30％，其餘已分散到房地產、外滙、債券及黃金方面。相信國家亦一樣，初期影響經濟盛衰是外貿，然後是股市及房地產，最後是熱錢流向。由於美元已取代黃金成為環球各國儲備，當美元泛濫時，全球亦不得不跟從。當美國經濟出現萎縮，便引發全球金融海嘯。
去年3月起，美國政府再次推跌美元滙價，目的是希望「重新平衡世界經濟」──即中國增加消費、減少出口，美國增加出口、減少消費。然而，今年2月中國出口 大升45.7％，美國財赤則達2209億美元，為歷史上最巨！世界經濟不但沒有重新平衡，反而進一步走向極端。
德國擁有全歐洲最高的儲蓄率（約10％），相信亦是全歐洲擁有最低自住物業率（只有43％）的國家之一。在德國置業，銀行一般要求先付樓價50％；反之業主欲加租則十分困難，因此大部分德國年輕人對置業興趣缺缺。至於美國人，儲蓄率在2007年一度跌至零，卻十分喜歡置業，在美國置業更一度出現零首期，一般只須付樓價10％便可。以今天情況看，德國經濟較美國正常很多。
馬來西亞樓市值得留意
台灣樓價自1992年開始便停滯不前。2008年因兩岸加強互通，令台灣豪宅售價再次上升，相信與台資回流有關（九十年代那些去了長三角一帶投資的台灣資金回流，當時上海樓價只及台北市樓價六分之一，現在上海樓價反較台北市更貴）。2010年八十坪（約二千八百方呎）的台灣豪宅，每坪賣100萬元新台幣（約25萬港元），相等於每方呎7000港元，只及香港同級豪宅售價的三分一。大陸人到台灣置業者很少，這次上升靠台灣資金回流，能支持台灣豪宅升勢多久？木宰羊。
過去十多年，英語區國家樓價皆上升，只有馬來西亞屬少數例外，皆因1997年亞洲金融風暴時，馬來西亞政府曾下令關閉外滙市場，此決定令外資至今對馬來西亞市場仍存戒心。過去七年華人聚居的地方樓價皆升，馬來西亞又是少數例外，理由是華人在馬來西亞受到不公平對待，包括考大學或做生意以至考公務員職位，形成有錢的華人都去晒新加坡。今年1月，隨着東盟國同中國貿易協議生效，能否扭轉上述局面？2008年馬來西亞出口198.7億美元，中國佔9.5％，去年出口到中國升89.8％，估計今年進一步急升。馬來西亞50％以上人口是二十五歲或以下，屬十分年輕的國家，較印度更年輕。信用卡使用率只有37％（新加坡121％）。今天在馬來西亞買樓回報率一般有6厘左右（香港不足3厘），是值得注意的新興市場。
2010-03-22
MV減慢 通脹升極有譜
3月21日，周日。踏入2010年，股市指數在搖擺（swing），為投資者創造不少買入機會。只要你不相信雙底衰退 （Double Dip），投資策略仍是趁低買入（Buy on Dip），上述亦是今年我老曹在多次研討會上所強調的。其次是放棄大價股、專攻二三線股，一如內地一二線城市樓價已見頂，三四線城市樓價正在追上的道理一樣。2010年最不應擔心的是出現另一次大跌市，至於調整市，道指從來不超過10％，恒指則很少超過15％。今年投資策略是在上落市中獲利。
國策偏向二三四線城市
中國有一百七十個城市人口超過一百萬，合共三億五千萬，這些叫做二、三或四線城市。過去國策太集中發展一線城市如上海、北京、廣州及深圳，未來國策則有利二、三、四線城市。政府利用高鐵帶動二、三、四線城市發展，加上一線城市人口已太擠矣，再冇剩餘土地供大規模發展。實際上，這些二、三、四線城市人口加起來，較一個美國或歐洲人口還多。
近來內地開始調整收入分配，估計將寫入「十二五」規劃之內。涉及國家、集體和個人之間收入分配的關係，較財政分配範圍要大得多；財政分配是國民收入再分配。這次調整收入分配將包括：一、提高農產品的最低收購價，改善農民收入；二、提升城鄉困難居民的最低生活保障標準；三、提高企業退休人員的養老金；四、提升退伍軍人、老弱傷殘、農村五保戶的家庭補助標準，改善他們生活。政策有利三四線城市。
滬深指數年初至今跌9.1％（去年8月至今與美股背馳，滬深指數跌幅達20％，同期道指升20％）。溫家寶對前景傾向偏淡，擔心西方經濟出現雙底衰退，並關注內地通脹率（CPI），尤其是食物方面。人行計劃維持合適利率及貨幣增長，以抗衡外圍對人民幣升值的要求。我老曹估計，今年中國新增貸款約8萬億元人民幣，人民幣升值幅度介乎3-5％，A股則仍是上落市。
當三文魚游向上游之時，佢地知道許多會在沿途中死亡，甚至成為巨熊的食物，只有少數成功者能到達上游並誕下下一代。散戶亦一樣，如你隨波逐流，你的投資回報一定很普通；但如你逆市而行，死亡率一定很高，最後成功者只屬少數。相反理論投資者畢巴頓認為，未來六個月美股可再升10-15％，新興市場股市則可再升15-20％。
股票、債券、貴金屬、商品、外滙及房地產，是六項大部分人最喜歡的投資項目。不過，美股大牛市1982年開始、2007年10月死亡；美債牛市 1981年開始、2009年1月死亡，過去三個月中國政府在大量減持。商品大牛市1999年開始、2008年8月死亡。至於美元熊市由2001年開始，去年12月是否美元牛市重臨？值得注意。
美元滙價進入上落市
「歐豬五國」的最後命運是被屠宰，還是變成「飛天豬」？西班牙能否由財赤佔GDP 10％在三年內降至3％，從而化危為機？如西班牙可以，其他成員國亦應冇問題。財赤令人難以放心投資主權債券，如財赤收窄，主權債券息率亦將回落（另一方面，日本財赤過去二十年一再擴大，但日本政府債券息率卻一跌再跌，主因是大部分揸家屬日本人）。主權債券的未來，亦會決定股市下一步點行。亞洲金融風暴後至今，其他國家都已復元，但作為源頭的泰國仍是一塌糊塗。金融海嘯後，作為源頭的美國又會否好唔番？
中美會否進入貿易戰？美國力逼人民幣升值，以令中國貨的出口變得昂貴；中國則認為美國貿赤責不在中國。波士頓大學經濟教授 Scott Sumner 指出，人民幣自2005年8月起兌美元已升值22％，但美國貿赤仍在不斷擴大。自1985年8月廣場協議至1994年，日圓升值達四倍，但至今日本仍保持外貿盈餘；反之，日圓大幅升值卻引發日本出現通縮，至今仍無善法扭轉。今天美國人口三億零七百萬，負債12.3萬億美元，即每人負債4萬美元，情況較日本嚴重。估計美元滙價去年12月見底，但並非出現牛市，只能進入上落市。
繼日本之後，穆廸警告英、美主權債券亦有可能失去「三A」地位。因美國今年收入中7％用作支付利息，到2013年更將高達11％；英國今年稅收中7％用作 支付利息，2013年更佔9％。如稅收中超過10％用作支付利息，其主權債券便會失去「三A」地位。
CIA將取代三頭馬車
IMF估計，今年亞太區國家GDP增長率為OECD國家的四倍；其中又以中國最快，達8.8％；印度則為6.5％。未來十年，中國、印度、東南亞國家將互 相結合組成CIA同盟（即中國、印度及東南亞的縮寫），一個多達三十億人口的自由貿易區勢將出現。
這個自由貿易區的形成，將令未來綠色產業因此受惠，即新能源如光伏、風電、核電、動力電池、智能電網、地熱、創新減排技術、固體廢棄物再利用等。至於生物醫藥方面，這個三十億人口的新需求估計到2020年生產總值達3000億港元，還有訊息產業、電網、鐵路、橋樑、隧道、公路、供水系統、油氣管道等需求。消費方面如食品、飲料、百貨、超市消費電子和家電、傳媒、服裝、地產及汽車等需求也將變得殷切。
此外，還有旅遊及奢侈品的需求，單單去年中國這方面的消費便高達94億美元，佔全球總銷量27.5％，較一年前升127％；還有紅酒需求、藝術品需求等 等。
這個CIA同盟將成為全球經濟火車頭，逐漸取代過去的三頭馬車（美國、德國、日本）。未來十年只需CIA保持GDP年均增長率5％，已可令全球 GDP增長率保持在2％或以上，不致出現全球性衰退（即使美國及歐洲同步日本後塵）。第一世界經濟發展期早已結束，例如日本在1990年、美國在2000年；反之，第三世界才起步不久，例如中國在1980年、印度在1990年，而中歐、非洲等地區更在2000年才開始急速發展。
精明投資者應在1990年逐步退出日本，2000年起逐步退出美國，改投中國、印度及東南亞（CIA）。第一世界政府負債纍纍，第三世界政府則朝氣勃勃。第一世界國家政府依賴增加貨幣供應去刺激經濟增長，結果令貨幣貶值；第三世界國家政府努力壓抑本國貨幣升值，以保持出口增長。一個地球兩個世界，十分有趣。第一世界經濟學家用他們的觀點分析第三世界，所以錯誤百出；第三世界國家高官又經常給第一世界經濟學家嚇壞（唔識嚇死，識就笑死），例如話什麼中國經濟會演變成為另一個日本或1929年美國，皆因不了解中國國情也。
美全國負債佔GDP超越大蕭條
中國今天的成功是基於四大因素：一、改革開放政策；二、海外華僑與港澳台同胞的愛國心；三、經濟環球化；四、科技轉移。我老曹繼續看好中國未來十至十五年，理由其實鄧小平早已經說過：當中國留學生大量回國時，中國經濟將出現天翻地覆的改變，情況有如八十年代台灣。2009年起中國正進入天翻地覆改變期，外國經濟專家等着瞧。
據IMF估計，美國政府負債是GDP 94％，僅次於希臘政府負債是GDP 115％。但根據美國經濟分析局（Bureau of Economic Analysis）估計，去年第三季止美國全國總負債已是GDP 369.7％，不但超過2003年的301.1％，更超過1933年的299.8％！咁高負債比率，將令貨幣流速（Velocity of Money, MV）減慢，令GDP增長率及CPI升幅亦因此減慢（甚至令CPI出現負增長，即俗稱通縮）。
何謂MV？假設這個世界返回須以現鈔交易的時代，而你在香港手中只有100元，你必須先用這100元去買書；賣書者收到你的100元後才可以去買花，賣花者則拿着這100元去買菜……如此類推。在經濟繁榮期，這100元可以很快易手；但在衰退期，這100元易手的次數便會下降，因為可能有人不願花費這手上的100元。上述貨幣流動速度便叫做MV。
美國由1900至2009年的MV平均數是一點六七倍，即所有貨幣在一年內易手一點六七次；最低紀錄是1932年的一點一七倍及1946年的一點一五倍，最高紀錄是1997年的二點一二倍；至於2009年第四季是一點七倍。換言之，從1997年起，縱使政府拚命增加貨幣供應速度，但MV卻在回落。此乃過去十三年美國政府大量增加貨幣供應速度，但美國GDP增長率仍然下降及CPI升幅不大的理由。
假設美國人口年增長率1％、生產力提升年增長率2％，目標通脹率2％。如MV不變，美國政府只須每年增加貨幣供應7％即可。但如MV下降，美國政府必須加快增加貨幣供應速度，才可保持年通脹率2％（良性通脹）及GDP保持增長。問題是，自1997年起MV在下降，導致過去十二年美國政府必須加快貨幣供應速度。2009年已是美國政府供應貨幣最快的一年，但由於MV進一步下滑，因此2009年不但GDP升幅仍有限，CPI亦升極有譜。然而，政府是不可能無止境增加貨幣供應，面對MV繼續大幅回落，最終結果如何？我老曹擔心美國將出現1994年至今日本的情況。
今年首季美國失業率仍然高企，30％生產設備閒置，一千九百萬間屋繼續空置（佔總供應量15％），五百萬個小業主過期未供樓按，大城市商業樓價已經下挫 30％……。今年如果美國貨幣供應速度減慢，便極之容易陷入日式衰退。
今天美國政府已負債纍纍，進一步增加負債能力有限。睇番日本政府今天負債是GDP 227％仍然頂得住，主要是欠日本國民的債，而美國政府卻一如希臘是欠外國人的債。如你欠母親的債不用擔心，因為母親不會向你追債；如你欠別人的債，小心 會給大耳窿搵上門。
3月21日，周日。踏入2010年，股市指數在搖擺（swing），為投資者創造不少買入機會。只要你不相信雙底衰退 （Double Dip），投資策略仍是趁低買入（Buy on Dip），上述亦是今年我老曹在多次研討會上所強調的。其次是放棄大價股、專攻二三線股，一如內地一二線城市樓價已見頂，三四線城市樓價正在追上的道理一樣。2010年最不應擔心的是出現另一次大跌市，至於調整市，道指從來不超過10％，恒指則很少超過15％。今年投資策略是在上落市中獲利。
國策偏向二三四線城市
中國有一百七十個城市人口超過一百萬，合共三億五千萬，這些叫做二、三或四線城市。過去國策太集中發展一線城市如上海、北京、廣州及深圳，未來國策則有利二、三、四線城市。政府利用高鐵帶動二、三、四線城市發展，加上一線城市人口已太擠矣，再冇剩餘土地供大規模發展。實際上，這些二、三、四線城市人口加起來，較一個美國或歐洲人口還多。
近來內地開始調整收入分配，估計將寫入「十二五」規劃之內。涉及國家、集體和個人之間收入分配的關係，較財政分配範圍要大得多；財政分配是國民收入再分配。這次調整收入分配將包括：一、提高農產品的最低收購價，改善農民收入；二、提升城鄉困難居民的最低生活保障標準；三、提高企業退休人員的養老金；四、提升退伍軍人、老弱傷殘、農村五保戶的家庭補助標準，改善他們生活。政策有利三四線城市。
滬深指數年初至今跌9.1％（去年8月至今與美股背馳，滬深指數跌幅達20％，同期道指升20％）。溫家寶對前景傾向偏淡，擔心西方經濟出現雙底衰退，並關注內地通脹率（CPI），尤其是食物方面。人行計劃維持合適利率及貨幣增長，以抗衡外圍對人民幣升值的要求。我老曹估計，今年中國新增貸款約8萬億元人民幣，人民幣升值幅度介乎3-5％，A股則仍是上落市。
當三文魚游向上游之時，佢地知道許多會在沿途中死亡，甚至成為巨熊的食物，只有少數成功者能到達上游並誕下下一代。散戶亦一樣，如你隨波逐流，你的投資回報一定很普通；但如你逆市而行，死亡率一定很高，最後成功者只屬少數。相反理論投資者畢巴頓認為，未來六個月美股可再升10-15％，新興市場股市則可再升15-20％。
股票、債券、貴金屬、商品、外滙及房地產，是六項大部分人最喜歡的投資項目。不過，美股大牛市1982年開始、2007年10月死亡；美債牛市 1981年開始、2009年1月死亡，過去三個月中國政府在大量減持。商品大牛市1999年開始、2008年8月死亡。至於美元熊市由2001年開始，去年12月是否美元牛市重臨？值得注意。
美元滙價進入上落市
「歐豬五國」的最後命運是被屠宰，還是變成「飛天豬」？西班牙能否由財赤佔GDP 10％在三年內降至3％，從而化危為機？如西班牙可以，其他成員國亦應冇問題。財赤令人難以放心投資主權債券，如財赤收窄，主權債券息率亦將回落（另一方面，日本財赤過去二十年一再擴大，但日本政府債券息率卻一跌再跌，主因是大部分揸家屬日本人）。主權債券的未來，亦會決定股市下一步點行。亞洲金融風暴後至今，其他國家都已復元，但作為源頭的泰國仍是一塌糊塗。金融海嘯後，作為源頭的美國又會否好唔番？
中美會否進入貿易戰？美國力逼人民幣升值，以令中國貨的出口變得昂貴；中國則認為美國貿赤責不在中國。波士頓大學經濟教授 Scott Sumner 指出，人民幣自2005年8月起兌美元已升值22％，但美國貿赤仍在不斷擴大。自1985年8月廣場協議至1994年，日圓升值達四倍，但至今日本仍保持外貿盈餘；反之，日圓大幅升值卻引發日本出現通縮，至今仍無善法扭轉。今天美國人口三億零七百萬，負債12.3萬億美元，即每人負債4萬美元，情況較日本嚴重。估計美元滙價去年12月見底，但並非出現牛市，只能進入上落市。
繼日本之後，穆廸警告英、美主權債券亦有可能失去「三A」地位。因美國今年收入中7％用作支付利息，到2013年更將高達11％；英國今年稅收中7％用作 支付利息，2013年更佔9％。如稅收中超過10％用作支付利息，其主權債券便會失去「三A」地位。
CIA將取代三頭馬車
IMF估計，今年亞太區國家GDP增長率為OECD國家的四倍；其中又以中國最快，達8.8％；印度則為6.5％。未來十年，中國、印度、東南亞國家將互 相結合組成CIA同盟（即中國、印度及東南亞的縮寫），一個多達三十億人口的自由貿易區勢將出現。
這個自由貿易區的形成，將令未來綠色產業因此受惠，即新能源如光伏、風電、核電、動力電池、智能電網、地熱、創新減排技術、固體廢棄物再利用等。至於生物醫藥方面，這個三十億人口的新需求估計到2020年生產總值達3000億港元，還有訊息產業、電網、鐵路、橋樑、隧道、公路、供水系統、油氣管道等需求。消費方面如食品、飲料、百貨、超市消費電子和家電、傳媒、服裝、地產及汽車等需求也將變得殷切。
此外，還有旅遊及奢侈品的需求，單單去年中國這方面的消費便高達94億美元，佔全球總銷量27.5％，較一年前升127％；還有紅酒需求、藝術品需求等 等。
這個CIA同盟將成為全球經濟火車頭，逐漸取代過去的三頭馬車（美國、德國、日本）。未來十年只需CIA保持GDP年均增長率5％，已可令全球 GDP增長率保持在2％或以上，不致出現全球性衰退（即使美國及歐洲同步日本後塵）。第一世界經濟發展期早已結束，例如日本在1990年、美國在2000年；反之，第三世界才起步不久，例如中國在1980年、印度在1990年，而中歐、非洲等地區更在2000年才開始急速發展。
精明投資者應在1990年逐步退出日本，2000年起逐步退出美國，改投中國、印度及東南亞（CIA）。第一世界政府負債纍纍，第三世界政府則朝氣勃勃。第一世界國家政府依賴增加貨幣供應去刺激經濟增長，結果令貨幣貶值；第三世界國家政府努力壓抑本國貨幣升值，以保持出口增長。一個地球兩個世界，十分有趣。第一世界經濟學家用他們的觀點分析第三世界，所以錯誤百出；第三世界國家高官又經常給第一世界經濟學家嚇壞（唔識嚇死，識就笑死），例如話什麼中國經濟會演變成為另一個日本或1929年美國，皆因不了解中國國情也。
美全國負債佔GDP超越大蕭條
中國今天的成功是基於四大因素：一、改革開放政策；二、海外華僑與港澳台同胞的愛國心；三、經濟環球化；四、科技轉移。我老曹繼續看好中國未來十至十五年，理由其實鄧小平早已經說過：當中國留學生大量回國時，中國經濟將出現天翻地覆的改變，情況有如八十年代台灣。2009年起中國正進入天翻地覆改變期，外國經濟專家等着瞧。
據IMF估計，美國政府負債是GDP 94％，僅次於希臘政府負債是GDP 115％。但根據美國經濟分析局（Bureau of Economic Analysis）估計，去年第三季止美國全國總負債已是GDP 369.7％，不但超過2003年的301.1％，更超過1933年的299.8％！咁高負債比率，將令貨幣流速（Velocity of Money, MV）減慢，令GDP增長率及CPI升幅亦因此減慢（甚至令CPI出現負增長，即俗稱通縮）。
何謂MV？假設這個世界返回須以現鈔交易的時代，而你在香港手中只有100元，你必須先用這100元去買書；賣書者收到你的100元後才可以去買花，賣花者則拿着這100元去買菜……如此類推。在經濟繁榮期，這100元可以很快易手；但在衰退期，這100元易手的次數便會下降，因為可能有人不願花費這手上的100元。上述貨幣流動速度便叫做MV。
美國由1900至2009年的MV平均數是一點六七倍，即所有貨幣在一年內易手一點六七次；最低紀錄是1932年的一點一七倍及1946年的一點一五倍，最高紀錄是1997年的二點一二倍；至於2009年第四季是一點七倍。換言之，從1997年起，縱使政府拚命增加貨幣供應速度，但MV卻在回落。此乃過去十三年美國政府大量增加貨幣供應速度，但美國GDP增長率仍然下降及CPI升幅不大的理由。
假設美國人口年增長率1％、生產力提升年增長率2％，目標通脹率2％。如MV不變，美國政府只須每年增加貨幣供應7％即可。但如MV下降，美國政府必須加快增加貨幣供應速度，才可保持年通脹率2％（良性通脹）及GDP保持增長。問題是，自1997年起MV在下降，導致過去十二年美國政府必須加快貨幣供應速度。2009年已是美國政府供應貨幣最快的一年，但由於MV進一步下滑，因此2009年不但GDP升幅仍有限，CPI亦升極有譜。然而，政府是不可能無止境增加貨幣供應，面對MV繼續大幅回落，最終結果如何？我老曹擔心美國將出現1994年至今日本的情況。
今年首季美國失業率仍然高企，30％生產設備閒置，一千九百萬間屋繼續空置（佔總供應量15％），五百萬個小業主過期未供樓按，大城市商業樓價已經下挫 30％……。今年如果美國貨幣供應速度減慢，便極之容易陷入日式衰退。
今天美國政府已負債纍纍，進一步增加負債能力有限。睇番日本政府今天負債是GDP 227％仍然頂得住，主要是欠日本國民的債，而美國政府卻一如希臘是欠外國人的債。如你欠母親的債不用擔心，因為母親不會向你追債；如你欠別人的債，小心 會給大耳窿搵上門。
2010-03-15
人民幣最快下季升值
3月14日，周日。2007年10月30日恒指高見31958點，08年10月27日低見10676點，09年11月18日恒指見 23099點後何去何從？CRB商品指數2008年7月3日高見473.97，09年3月11日低見203.46，2010年1月6日見293.75後又何去何從？油價在2008年7月11日見147.27美元一桶，同年12月19日見32.4美元一桶，最近見83美元一桶後又如何？股市、商品及原油價格無論高點及低點都已出現，甚至反彈亦已完成，之後又如何？上述都是2010年最難回答的問題。
牛二撞正各國退市
回望2000年3月至今，十年過去了，道指只是上上落；回望1997年8月至今，十三年過去，大量本港藍籌股股價同樣只是上上落落；再回顧1990 年至今，二十年過去了，日經平均指數又如何？傳統所謂「買入後持有」論已沒有市場，投資者發現一旦大樹倒下，沒有一個市場不受影響。至於A股牛市第二期是否一如我老曹估計從今年3月或第二季開始？牛市一期在大部分人缺乏信心中上升，牛市二期卻要面對各國政府退市。A股到2007年10月市價已賬面值五倍，08 年11月跌至賬面值一點六倍，目前是賬面值二點二倍（2000年至今平均值是二點一倍），即股市已趨正常。股票有如十五隻吊桶，如何選股最為重要。
1980年消費佔中國GDP 50.8％，到2008年只佔35.3％；投資到2008年佔44％。過去三十年在改革開放政策下，出現投資太多、消費不足的情況，與1950年至 1980年日本相似。如任由上述趨勢發展下去，將出現近似1980年代的日本資產泡沬，然後爆破……。所謂前車可鑑，中央政府已將經濟發展方向改為內需為主。1980年至1990年中國消費佔GDP由50.8％降至48.8％，1991年至2000年仍只降至46.4％，可以說到最近十年才出現投資太多、消費不足情況，理由是1995年那次改革後，樓價、教育費、醫療費用上升等等因素，令人民把新增收入儲起來以備不時之需，導致消費沒有增加。城鄉發展的不平衝，1990年城市人均收入只是農村200％，到2009年差距拉大到300％，加上過去十年中國最低收入的20％人口年收入升幅只有8.7％，而高收入的20％人口年收入升幅達17.1％；2000年最高收入20％人口收入是最低20％收入人口收入的四點九九倍，2008年兩者差距達九點一一倍（香港更離譜，達到二十倍）。城鄉差距擴大，貧富懸殊，造成有些中國人窮奢極侈但大量國人生活在貧窮線邊緣的不公現象。
去年中國經濟完成V形反彈，但美國、歐洲同日本又如何？會否出現W形走勢？中國GDP增長率今年估計達8.6％，其他國家又如何？在全球高呼經濟再平衡口號下，中國出口面對貿易保護主義的壓力愈來愈大，人民幣面對的升值壓力亦與日俱增，中國正進入內需型經濟。過去三十年，香港在內需型經濟下一再出現通脹通縮迅速交替，有多少間上市企業被市場淘汰？有多少間大企業不再是恒指成分股？
今年2月，內地不少城市宣布提升最低工資12％（為2008年11月17日以來另一次），希望有助縮窄貧富差距，亦有助中國製造業由勞工密集轉向高新科技型，從大量消耗能源及資源型，轉向環保型。另一方面，中國經濟由製造業為主轉向服務業為主，估計中國CPI另一高峯期在今年7月或8月，原材料價格恐怕到今年下半年將進入回落期，因此我老曹再一次建議大家減持資源股同能源股。人民幣升值最大可能性在今年第二季出現，以壓抑第三季CPI上升。在經濟轉型中，汽車股、運動服裝股、超市、消費品、保險、銀行、醫療、內房股等皆在被看好行列。睇淡的是能源股、資源股、化工股甚至電訊股。至於公路股、鐵路股、基建股相信是中性。出口股同航運股是炒復蘇概念，短期仍可睇好，中長線則睇淡。各位大可參考1982年至2007年香港經濟的發展。
大行對內房股變得樂觀
彭博向二十位分析員調查，估計人民幣到2011年3月31日止只會升值5%，至6.5兌1美元（我老曹估計升幅更細）。Robeco Hong Kong（管理1940億美元）的Victoria Meo認為，內房股經過去年8月至今調整，已到合理水平；其他如瑞信、瑞銀、美銀美林、摩根大通等亦對內房股變得較樂觀，不認同「泡沫論」，雖然如此，但內房股平均O仍高達二十六倍，吸引力仍不足。BlackRock Inc分析員Bob Doll繼續睇淡內房股，認為溫總的講話代表中央會繼續打壓內地房地產。中國地產分類指數今年首兩個月下降10%，同期上證指數跌7.5%。
1971年8月美元不再同黃金掛鈎後，全球經濟迅速改變。例如金價熊市由1980年開始，長達二十年，到1999年才結束。香港普通住宅樓價由 1997年第二季開始亦可以出現長達七年的熊市，到2003年下半年才恢復上升（但至今仍未超過1997年8月水平）。2000年科網股泡沫爆破至今，仍是有反彈無上升。2007年10月次按危機令全球大銀行股價跌到一塌糊塗……世界改變速度之快，令主張「買入後持有」的價值投資法信徒跟不上；反之，趨勢投資法則大行其道。
1966年至1982年美國股市毫無吸引，港股則由1967年至1981年上升，升幅達二十七倍。1997年至2003年美股升升跌跌變化不大，樓價卻年 年上升；香港股市這段時間大上大落，香港樓價在這七年便十分悽慘。
許多人崇拜畢非德的「價值投資法」。其實，當真正價值出現之時，大部分人視而不見，例如1982年中英談判時，有誰願意在香港買樓？2000年1月又有多少人相信未來金價可大升三倍？國企股最初來港上市時又有誰看好？去年第一季有誰看好內地Ａ股同內地房地產？反之，在不適當時刻入市者卻多不勝數，例如 1997年第三季乃本港最多人買樓的日子；2007年10月在港股直通車謠傳下，引發大量資金入市買港股。我老曹不是說價值投資法不行，而是大部分人都沒有畢非德的智慧。請記住「dance till the music stops」，即不要猜頂、不要抄底，當趨勢形成時加入、趨勢結束時退出。一如太極拳中的「推手」（順勢而行），說易不易、說難不難。沒有人可以在最低價入市，沒有人能可以在最高價離市。請學習聞歌起舞，音樂停止便返回座位。2010年不是2009年的encore，但又不容許2008年歷史重演。 2010年股市最大可能是上上落落，吹無定向風。通常一個大泡沫爆破後都有一個小泡沫出現。2009年是否Echo Bubble？
上一次歐洲取消金本位制是1914年，引發美國房地產投機及1929年華爾街危機，然後出現30年代大蕭條，要到第二次世界大戰結束，美國經濟才出現大繁榮。這次美國在1971年取消金本位（20世紀金融中心已移到美國），亦引發全球房地產投機潮及2007年10月美股狂潮。30年代式大蕭條相信不會出現，但過去二十年日式經濟衰退恐怕在美國已開始。如沒有中國、印度等因素影響，相信全球通縮2008年7月已開始（當時CRB指數見473點）；在中國、印度等新興工業國需求刺激下，才令商品價格自去年2月24日起反彈至今年1月6日，是否只是一次中期調整？木宰羊。有人認為，美國推出量化寬鬆政策後便可逃過30年代式通縮，但從過去二十年日本情況看，卻證明此法不行。
原材料價格今年將回落
商品指數2008年8月已見頂兼大幅回落，去年2月至今上升的推動力量是中國4萬億人民幣刺激經濟方案；中國已成為全球最大的原材料入口商！今年波羅的海乾貨輪指數連續數星期回落，反之中國貨櫃運費指數至今上升12％，代表中國出口在上升，但原材料入口可能減少（去年入口太多）。今年1月份中國向歐洲出口鋼鐵較去年12月升50％，成為歐洲入口鋼鐵的最大來源（佔總入口量16％），令人擔心去年中國大量入口是趁低入貨用作今年出口。如上述分析正確，今年起原材料價格將進入回落期。
《金融時報》3月7日文章指出，長達三十年的「金邊債券」牛市接近死亡邊沿。至2008年12月止過去四十年，全球債券指數平均每年升 4.89％，OECD國家股市指數平均每年升4.02％，即1969年至2008年這段期間揸債券跑贏揸股票，但2009年起形勢逆轉，小心全球經濟正由低利率期走向高利率期，上述改變影響深遠。
希臘經濟只代表歐羅區2.7％GDP，為何令歐羅出現如此大跌幅？理由是投資者擔心唇亡齒寒，因為其他國家經濟情況亦不遑多讓。希臘負債共3500 億歐羅，如無法履行合約，可引發主權債券危機。希臘的問題同日本接近，就是出生率太低，只有一點三個，結果十個祖父母只有六個子女、四個孫，整個國家人口進入萎縮期，加上希臘平均退休年齡是五十八歲……。問題是，四個孫子如何供養六個父母、十個祖父母？
今天大部分港人家庭只生一個子女，如沒有新移民來港生孩子，香港早已變成「老人港」矣。但如內地人紛紛跑來香港生孩子，香港又怎應付？2001年香港終審庭裁定：1997年7月1日以後，港人在內地出生子女必須輪候來港；反之，內地人在港出生子女可獲「香港人」身份。當年（2001）內地人在本港所生子女共六百二十人，隨着上述法例生效及2003年自由行開始，到2008年超過二萬五千人，去年接近二萬九千人；過去仍以深圳、廣東省為主，目前已遍及全國各地，估計數字不斷上升，結果令本港醫院生意大旺。目前內地父母在香港出生的人口數目已超過十八萬，大部分在十歲或以下，其中住在深圳者不少每天到港返學（因香港提供中、小學免費教育）。由於內地實行一孩政策，即第二個子女沒有入學權，數目已超過六萬。為阻止內地父母來港生子女，醫管局宣布去年10月起有所有公立醫院不接受上述申請，即來港生子女者今後只有找私家醫院接生，費用1.5萬元或以上。
內地人港生子女衍生社會問題
近年來自廣東省以外內地父母來港產子數目大增，這批小孩應不會來港上學，但長大後可以來港工作，甚至申請公屋和領綜援，但亦可能永遠不回香港。十年後，這 批「港生」孩子日漸長大，香港政府如何應付？將成為香港另一社會問題。
教育水平高低，同投資是否成功完全無關。不少經濟系教授的投資成績可能不及一個小學程度投資者，理由是他「知」得太多。我老曹的投資成績亦不及 2003年 6月前去世的母親。我母親1975年初才開始買股票，她的作風是永遠只買入不賣出，每次股市大跌後她便將手上現金全部買股票，例如1982年年底、 1989年6月、1998年9月……。結果她的投資回報率跑贏他的兒子（自認是投資專家）。這說明知得太多不一定是好事。機構投資者較散戶優勝地方是他們知得更多，但在股票市場，知得更多不代表表現出色，許多時反而累事。理由是知得太多很容易產生偏愛（predisposed），因偏愛會產生投資盲點及感情用事。例如在2000年是很難游說投資界精英們相信黃金牛市已開始；2007年10月之前亦無法叫他們相信金融危機已出現。所謂「智者千慮必有一失，愚者千慮必有一得」，各位仍記得格蛇在1996年12月認為美股進入非理性亢奮嗎？但1997至99年美股每年升幅都高達27.6％！
3月14日，周日。2007年10月30日恒指高見31958點，08年10月27日低見10676點，09年11月18日恒指見 23099點後何去何從？CRB商品指數2008年7月3日高見473.97，09年3月11日低見203.46，2010年1月6日見293.75後又何去何從？油價在2008年7月11日見147.27美元一桶，同年12月19日見32.4美元一桶，最近見83美元一桶後又如何？股市、商品及原油價格無論高點及低點都已出現，甚至反彈亦已完成，之後又如何？上述都是2010年最難回答的問題。
牛二撞正各國退市
回望2000年3月至今，十年過去了，道指只是上上落；回望1997年8月至今，十三年過去，大量本港藍籌股股價同樣只是上上落落；再回顧1990 年至今，二十年過去了，日經平均指數又如何？傳統所謂「買入後持有」論已沒有市場，投資者發現一旦大樹倒下，沒有一個市場不受影響。至於A股牛市第二期是否一如我老曹估計從今年3月或第二季開始？牛市一期在大部分人缺乏信心中上升，牛市二期卻要面對各國政府退市。A股到2007年10月市價已賬面值五倍，08 年11月跌至賬面值一點六倍，目前是賬面值二點二倍（2000年至今平均值是二點一倍），即股市已趨正常。股票有如十五隻吊桶，如何選股最為重要。
1980年消費佔中國GDP 50.8％，到2008年只佔35.3％；投資到2008年佔44％。過去三十年在改革開放政策下，出現投資太多、消費不足的情況，與1950年至 1980年日本相似。如任由上述趨勢發展下去，將出現近似1980年代的日本資產泡沬，然後爆破……。所謂前車可鑑，中央政府已將經濟發展方向改為內需為主。1980年至1990年中國消費佔GDP由50.8％降至48.8％，1991年至2000年仍只降至46.4％，可以說到最近十年才出現投資太多、消費不足情況，理由是1995年那次改革後，樓價、教育費、醫療費用上升等等因素，令人民把新增收入儲起來以備不時之需，導致消費沒有增加。城鄉發展的不平衝，1990年城市人均收入只是農村200％，到2009年差距拉大到300％，加上過去十年中國最低收入的20％人口年收入升幅只有8.7％，而高收入的20％人口年收入升幅達17.1％；2000年最高收入20％人口收入是最低20％收入人口收入的四點九九倍，2008年兩者差距達九點一一倍（香港更離譜，達到二十倍）。城鄉差距擴大，貧富懸殊，造成有些中國人窮奢極侈但大量國人生活在貧窮線邊緣的不公現象。
去年中國經濟完成V形反彈，但美國、歐洲同日本又如何？會否出現W形走勢？中國GDP增長率今年估計達8.6％，其他國家又如何？在全球高呼經濟再平衡口號下，中國出口面對貿易保護主義的壓力愈來愈大，人民幣面對的升值壓力亦與日俱增，中國正進入內需型經濟。過去三十年，香港在內需型經濟下一再出現通脹通縮迅速交替，有多少間上市企業被市場淘汰？有多少間大企業不再是恒指成分股？
今年2月，內地不少城市宣布提升最低工資12％（為2008年11月17日以來另一次），希望有助縮窄貧富差距，亦有助中國製造業由勞工密集轉向高新科技型，從大量消耗能源及資源型，轉向環保型。另一方面，中國經濟由製造業為主轉向服務業為主，估計中國CPI另一高峯期在今年7月或8月，原材料價格恐怕到今年下半年將進入回落期，因此我老曹再一次建議大家減持資源股同能源股。人民幣升值最大可能性在今年第二季出現，以壓抑第三季CPI上升。在經濟轉型中，汽車股、運動服裝股、超市、消費品、保險、銀行、醫療、內房股等皆在被看好行列。睇淡的是能源股、資源股、化工股甚至電訊股。至於公路股、鐵路股、基建股相信是中性。出口股同航運股是炒復蘇概念，短期仍可睇好，中長線則睇淡。各位大可參考1982年至2007年香港經濟的發展。
大行對內房股變得樂觀
彭博向二十位分析員調查，估計人民幣到2011年3月31日止只會升值5%，至6.5兌1美元（我老曹估計升幅更細）。Robeco Hong Kong（管理1940億美元）的Victoria Meo認為，內房股經過去年8月至今調整，已到合理水平；其他如瑞信、瑞銀、美銀美林、摩根大通等亦對內房股變得較樂觀，不認同「泡沫論」，雖然如此，但內房股平均O仍高達二十六倍，吸引力仍不足。BlackRock Inc分析員Bob Doll繼續睇淡內房股，認為溫總的講話代表中央會繼續打壓內地房地產。中國地產分類指數今年首兩個月下降10%，同期上證指數跌7.5%。
1971年8月美元不再同黃金掛鈎後，全球經濟迅速改變。例如金價熊市由1980年開始，長達二十年，到1999年才結束。香港普通住宅樓價由 1997年第二季開始亦可以出現長達七年的熊市，到2003年下半年才恢復上升（但至今仍未超過1997年8月水平）。2000年科網股泡沫爆破至今，仍是有反彈無上升。2007年10月次按危機令全球大銀行股價跌到一塌糊塗……世界改變速度之快，令主張「買入後持有」的價值投資法信徒跟不上；反之，趨勢投資法則大行其道。
1966年至1982年美國股市毫無吸引，港股則由1967年至1981年上升，升幅達二十七倍。1997年至2003年美股升升跌跌變化不大，樓價卻年 年上升；香港股市這段時間大上大落，香港樓價在這七年便十分悽慘。
許多人崇拜畢非德的「價值投資法」。其實，當真正價值出現之時，大部分人視而不見，例如1982年中英談判時，有誰願意在香港買樓？2000年1月又有多少人相信未來金價可大升三倍？國企股最初來港上市時又有誰看好？去年第一季有誰看好內地Ａ股同內地房地產？反之，在不適當時刻入市者卻多不勝數，例如 1997年第三季乃本港最多人買樓的日子；2007年10月在港股直通車謠傳下，引發大量資金入市買港股。我老曹不是說價值投資法不行，而是大部分人都沒有畢非德的智慧。請記住「dance till the music stops」，即不要猜頂、不要抄底，當趨勢形成時加入、趨勢結束時退出。一如太極拳中的「推手」（順勢而行），說易不易、說難不難。沒有人可以在最低價入市，沒有人能可以在最高價離市。請學習聞歌起舞，音樂停止便返回座位。2010年不是2009年的encore，但又不容許2008年歷史重演。 2010年股市最大可能是上上落落，吹無定向風。通常一個大泡沫爆破後都有一個小泡沫出現。2009年是否Echo Bubble？
上一次歐洲取消金本位制是1914年，引發美國房地產投機及1929年華爾街危機，然後出現30年代大蕭條，要到第二次世界大戰結束，美國經濟才出現大繁榮。這次美國在1971年取消金本位（20世紀金融中心已移到美國），亦引發全球房地產投機潮及2007年10月美股狂潮。30年代式大蕭條相信不會出現，但過去二十年日式經濟衰退恐怕在美國已開始。如沒有中國、印度等因素影響，相信全球通縮2008年7月已開始（當時CRB指數見473點）；在中國、印度等新興工業國需求刺激下，才令商品價格自去年2月24日起反彈至今年1月6日，是否只是一次中期調整？木宰羊。有人認為，美國推出量化寬鬆政策後便可逃過30年代式通縮，但從過去二十年日本情況看，卻證明此法不行。
原材料價格今年將回落
商品指數2008年8月已見頂兼大幅回落，去年2月至今上升的推動力量是中國4萬億人民幣刺激經濟方案；中國已成為全球最大的原材料入口商！今年波羅的海乾貨輪指數連續數星期回落，反之中國貨櫃運費指數至今上升12％，代表中國出口在上升，但原材料入口可能減少（去年入口太多）。今年1月份中國向歐洲出口鋼鐵較去年12月升50％，成為歐洲入口鋼鐵的最大來源（佔總入口量16％），令人擔心去年中國大量入口是趁低入貨用作今年出口。如上述分析正確，今年起原材料價格將進入回落期。
《金融時報》3月7日文章指出，長達三十年的「金邊債券」牛市接近死亡邊沿。至2008年12月止過去四十年，全球債券指數平均每年升 4.89％，OECD國家股市指數平均每年升4.02％，即1969年至2008年這段期間揸債券跑贏揸股票，但2009年起形勢逆轉，小心全球經濟正由低利率期走向高利率期，上述改變影響深遠。
希臘經濟只代表歐羅區2.7％GDP，為何令歐羅出現如此大跌幅？理由是投資者擔心唇亡齒寒，因為其他國家經濟情況亦不遑多讓。希臘負債共3500 億歐羅，如無法履行合約，可引發主權債券危機。希臘的問題同日本接近，就是出生率太低，只有一點三個，結果十個祖父母只有六個子女、四個孫，整個國家人口進入萎縮期，加上希臘平均退休年齡是五十八歲……。問題是，四個孫子如何供養六個父母、十個祖父母？
今天大部分港人家庭只生一個子女，如沒有新移民來港生孩子，香港早已變成「老人港」矣。但如內地人紛紛跑來香港生孩子，香港又怎應付？2001年香港終審庭裁定：1997年7月1日以後，港人在內地出生子女必須輪候來港；反之，內地人在港出生子女可獲「香港人」身份。當年（2001）內地人在本港所生子女共六百二十人，隨着上述法例生效及2003年自由行開始，到2008年超過二萬五千人，去年接近二萬九千人；過去仍以深圳、廣東省為主，目前已遍及全國各地，估計數字不斷上升，結果令本港醫院生意大旺。目前內地父母在香港出生的人口數目已超過十八萬，大部分在十歲或以下，其中住在深圳者不少每天到港返學（因香港提供中、小學免費教育）。由於內地實行一孩政策，即第二個子女沒有入學權，數目已超過六萬。為阻止內地父母來港生子女，醫管局宣布去年10月起有所有公立醫院不接受上述申請，即來港生子女者今後只有找私家醫院接生，費用1.5萬元或以上。
內地人港生子女衍生社會問題
近年來自廣東省以外內地父母來港產子數目大增，這批小孩應不會來港上學，但長大後可以來港工作，甚至申請公屋和領綜援，但亦可能永遠不回香港。十年後，這 批「港生」孩子日漸長大，香港政府如何應付？將成為香港另一社會問題。
教育水平高低，同投資是否成功完全無關。不少經濟系教授的投資成績可能不及一個小學程度投資者，理由是他「知」得太多。我老曹的投資成績亦不及 2003年 6月前去世的母親。我母親1975年初才開始買股票，她的作風是永遠只買入不賣出，每次股市大跌後她便將手上現金全部買股票，例如1982年年底、 1989年6月、1998年9月……。結果她的投資回報率跑贏他的兒子（自認是投資專家）。這說明知得太多不一定是好事。機構投資者較散戶優勝地方是他們知得更多，但在股票市場，知得更多不代表表現出色，許多時反而累事。理由是知得太多很容易產生偏愛（predisposed），因偏愛會產生投資盲點及感情用事。例如在2000年是很難游說投資界精英們相信黃金牛市已開始；2007年10月之前亦無法叫他們相信金融危機已出現。所謂「智者千慮必有一失，愚者千慮必有一得」，各位仍記得格蛇在1996年12月認為美股進入非理性亢奮嗎？但1997至99年美股每年升幅都高達27.6％！
2010-03-08
轉炒二線樓 升市尾聲?
3月7日，周日。聰明資金習慣在下午買賣，衝動資金才在上午買賣，因此下午股市表現較上午重要。整個2月，跌市通常卻在下午出現，令3月股市前景展望欠 佳。
去年銅價上升150％後，踏入今年曾跌至6750美元一噸。去年中國入口三百二十萬噸銅，較08年升119％，令中國存銅大升。上海期交所公布，2月底止存銅十萬零一千二百一十噸，較一年前升300％。倫敦金屬交易所公布存銅達一年新高，共五十四萬三千五百二十五噸，較一年前升 48%。最近智利地震令銅價短期急升，看來是強弩之末，未來銅價睇淡。
美酒店業陷困境
去年美股大升，但美國酒店業卻面臨大災 難，至今為止三藩市共有十五間五星級酒店無力支付貸款利息(其中一間是四季酒店)、紐約有十二間、聖地牙哥二十間……。去年美國五星級酒店房間租金平均跌 13%(未計美元價貶值)，目前美國有大量酒店在廉價出售。
奧巴馬提交新預算案：明年起美國入息稅率最高改為39.6％(目前 35％)、資本增值稅20％(目前15％)、股息稅亦是最高20％；即明年起美國稅率全面上調(結束列根時代開始的稅率向下期)，雖然加幅不大，但已令人感到不安。一年後今天，相信美國人的笑容亦減少了。
1980年我老曹首次用「供樓能力指數」(Affordability Index)去分析本港樓價。1981年供樓利率升至24厘後，引發本港樓價大跌。
1984年7月中英政府簽訂《聯合聲明》，宣布港府 由1985年4月1日起每一財改年度只可賣地五十公頃。當年我老曹撰文指「三個政府逼港人發達」，因為土地供應受限制，樓價遲早上升。
豪宅價格早已見頂
1987年10月股災後，本港地價加建築成本竟超過當年樓價，我老曹用「麵粉貴過麵包」去形容當時情況，指出上述代表地產商仍睇好後市，到今天「麵粉麵包論」已人人知曉。1997年7月1日賣地限制結束，取而代之是「八萬五房屋政策」，當年我老曹除大力反對此政策外，亦叫大家賣掉地產相關項目(包括地產股)。2003年9月政府推出「孫九招」取代正常賣地政策，改為勾地表，我老曹認為香港豪宅樓價可從此睇好。
2010 年2月財政預算案，政府首次更改過去的勾地表政策，雖然更改不大，但是否意味2003年9月開始長達七年的豪宅上升期告一段落？其實，豪宅售價早於 2007年第四季見頂，但在利率降至接近零環境下出現大力反彈。今年樓價更超過2007年高價，但在政府打壓下，資金改為流向普通住宅市場。股市一旦炒賣二線股，代表升市已到了尾聲。
牛年股市在憂慮中上升。去年4月政府對豬流感憂心忡忡，更擔心今年經濟會出現Double Dip。他們可能忘記了股票市場是群眾心理學，當大部分人悲觀時它上升，反之人人樂觀時它卻回落。根據聯儲局的「模型」，最有可能出現衰退的日子是 2007年10月至2008年4月，機率高達35％至40％，但到2010年1月，未來出現衰退可能性已降至0.82％(此所以去年底我老曹否定今年會出現Double Dip的可能性)。三年前人們相信各國央行合作下，全球經濟應該沒有大波動，通脹率在目標內(inflation targeting)；三年後今天，人們卻認為大波動無處不在，甚至不相信各國央行可控制通脹率，不少人仍相信今年可能出現Double Dip。我老曹對今年的看法是好也好不了、壞也壞不了，恒指或有機會接近甚至略破250天線，但不代表什麼。踏入虎年，股市有如醉酒佬行街，左搖右擺。
走出寒冬又遇退市
恒指由2008年10月27日10676點升到09年11月18日23099點，升幅達116.4％。滬深Ａ股由08年11月 4日1606點升到09年8月4日3803點，升幅136.8％，成為全球少數能重返2008年9月金融海嘯前水平的股市。反觀日經平均指數由08年10 月28日6994 點升到2010年1月15日10982點，升幅57%，仍未重返08年9月1日12940點。道指由去年3月6日6469點升到今年1月19日10729 點，升幅65.85％，同樣未重返2008年9月2日的11790點高位。股市已完成反彈，但實質經濟怎樣？去年及今年港股純利升幅有沒有116％？美股純利升幅有沒有65%？尤其美國經濟似乎進入「non-recovery」階段——經濟既沒有高增長亦沒有活力。
上周總理溫家寶接受中國政府網訪問時認為，2010年是中國經濟最複雜的一年，這點我老曹同意。2009年是中國經濟的寒冬；2010年雖已春回大地，但乍暖還寒。既有春意但亦忽有寒風，皆因中國經濟已踏入轉型期，由出口導向轉為內需帶動；加上中國經濟度過去年寒冬後，今年又開始退市，但人民才剛脫下棉衣開始春忙。
從 2010年中國首兩個月數字看，1月及2月城市固定資產投資較去年同期少25%，全國消費品出售升17.8％，2月份出口估計可上升40％、入口上升 40％。CPI估計只升2.5％，主要受春節影響(去年春節在1月份)。中國經濟漸復正常，工業生產及消費續升，出口亦恢復增長，通脹率仍溫和。受信貸增長率放緩影響，固定資產投資增幅則在減少中。
華府過去慣於利用美元貶值去恢復經濟繁榮，例如道指在1966年2月9日見995點後，美元自1967年起不斷貶值，1971年8月索性改為浮動率制度，令美元一直貶值，到1982年8月美股止跌回升為止。這十六年內如以金價計(由每盎斯35 美元升至1980年1月850美元，再回落到1982年350美元，美元貶值幅度高達90％)，2000年科網股泡沫爆破後，美元再次進入貶值潮，金價由每盎斯252美元一直升到去年12月1236美元，反映美元貶幅達80％。如以金價計，美股2000年1月至今跌幅達83％。
摸頂入市 難守得雲開
過去七年(2003年至2009年)全球金融儲備上升兩倍，由2.5萬億美元升至7.5萬億美元，令美國出現資產泡沫。美國樓市泡沫到2006年中爆破、股市泡沫2007年10月爆破、債券泡沫2008年底爆破。在量化寬鬆政策下，美國去年第四季GDP升5.9%，未來又如何？如扣除存貨上升因素，去年第四季美國GDP實際只升1.5％。
經過1930年代大量銀行倒閉後，美國國會創立FDIC去保障銀行小存戶利益。到今年2月美國FDIC亦出現赤字，如國會不撥款支持，FDIC亦可能倒閉。1999年Glass-Steagall Act取消後，令大量私人及企業負債被證券化。2007年10月起投資者連3A級債券亦拋售，令投資銀行紛紛出事，被傳統商業銀行收購。到2008年連傳統商業銀行亦面對壓力，只有由政府出手挽救。其實投資銀行不安全的問題早在1995年霸菱事件浮現(其後被ING收購)，1998年長期資本管理公司亦需聯儲局出手，1999年美國政府仍取消Glass-Steagall Act。今年1月19日雪茄伏被委任去解決上述問題，美國是否進入還債期？去年美國政府以國債償還金融機構欠債，由政府借錢去清還金融機構的呆壞賬，呢一招日本政府在九十年代老早已用過，結果只能治標不能治本。
如閣下自2000年開始投資美股，十年過去了，回報率仍是負數！如你在 1973年3月9日恒指1774點時買港股作長線投資，你不但要承擔1973-74年超級大熊市的壓力，而且下一次恒指再見1973年3月9日水平已是 1981年7月17日，而且好景不常，恒指很快又再回落，恒指真正升穿1774點阻力大升已是1986手5月的事，距離1973年3月9日共十三年零三個月！同一時間，1973年至1986年本港GDP大幅上升，而且CPI升幅亦十分大。
不但股市如此，如你在1980年1月金價見850 美元之時入市吸納的話，要到2008年1月才打和，前後共二十八年。學柴九話齋：人生有幾多個十年？如這次在2007年10月30日恒指31958點入市，何時才守得雲開見月明？我老曹真的木宰羊。為何1973年到86年經濟大幅增長，但股市由仍停滯不前？為何物價不斷上升，金價在1980年至2008 年才打和？皆因買入價太高所致。1968年一両黃金值270港元，而以1970年本港樓價每呎110元(1968年香港暴動，因此不應以當年樓價計，故以 1970年香港經濟開始復蘇那年的樓價計)，即一両金換兩呎樓。到1980年1月每両黃金值4800元，當年太古城住宅樓價平均每呎1200元，即一両黃金可換四呎太古城住宅，證明1980年1月金價太貴。到2000年1月每両黃金值2600元，太古城每呎樓價8000元，即一呎樓可換三両金，證明 2000年金價太便宜矣。到今天，一両黃金值11000元，太古城住宅樓價平均每呎8000元，如以過去住宅樓價與金價關係看，金價上升空間還有多少？
3月7日，周日。聰明資金習慣在下午買賣，衝動資金才在上午買賣，因此下午股市表現較上午重要。整個2月，跌市通常卻在下午出現，令3月股市前景展望欠 佳。
去年銅價上升150％後，踏入今年曾跌至6750美元一噸。去年中國入口三百二十萬噸銅，較08年升119％，令中國存銅大升。上海期交所公布，2月底止存銅十萬零一千二百一十噸，較一年前升300％。倫敦金屬交易所公布存銅達一年新高，共五十四萬三千五百二十五噸，較一年前升 48%。最近智利地震令銅價短期急升，看來是強弩之末，未來銅價睇淡。
美酒店業陷困境
去年美股大升，但美國酒店業卻面臨大災 難，至今為止三藩市共有十五間五星級酒店無力支付貸款利息(其中一間是四季酒店)、紐約有十二間、聖地牙哥二十間……。去年美國五星級酒店房間租金平均跌 13%(未計美元價貶值)，目前美國有大量酒店在廉價出售。
奧巴馬提交新預算案：明年起美國入息稅率最高改為39.6％(目前 35％)、資本增值稅20％(目前15％)、股息稅亦是最高20％；即明年起美國稅率全面上調(結束列根時代開始的稅率向下期)，雖然加幅不大，但已令人感到不安。一年後今天，相信美國人的笑容亦減少了。
1980年我老曹首次用「供樓能力指數」(Affordability Index)去分析本港樓價。1981年供樓利率升至24厘後，引發本港樓價大跌。
1984年7月中英政府簽訂《聯合聲明》，宣布港府 由1985年4月1日起每一財改年度只可賣地五十公頃。當年我老曹撰文指「三個政府逼港人發達」，因為土地供應受限制，樓價遲早上升。
豪宅價格早已見頂
1987年10月股災後，本港地價加建築成本竟超過當年樓價，我老曹用「麵粉貴過麵包」去形容當時情況，指出上述代表地產商仍睇好後市，到今天「麵粉麵包論」已人人知曉。1997年7月1日賣地限制結束，取而代之是「八萬五房屋政策」，當年我老曹除大力反對此政策外，亦叫大家賣掉地產相關項目(包括地產股)。2003年9月政府推出「孫九招」取代正常賣地政策，改為勾地表，我老曹認為香港豪宅樓價可從此睇好。
2010 年2月財政預算案，政府首次更改過去的勾地表政策，雖然更改不大，但是否意味2003年9月開始長達七年的豪宅上升期告一段落？其實，豪宅售價早於 2007年第四季見頂，但在利率降至接近零環境下出現大力反彈。今年樓價更超過2007年高價，但在政府打壓下，資金改為流向普通住宅市場。股市一旦炒賣二線股，代表升市已到了尾聲。
牛年股市在憂慮中上升。去年4月政府對豬流感憂心忡忡，更擔心今年經濟會出現Double Dip。他們可能忘記了股票市場是群眾心理學，當大部分人悲觀時它上升，反之人人樂觀時它卻回落。根據聯儲局的「模型」，最有可能出現衰退的日子是 2007年10月至2008年4月，機率高達35％至40％，但到2010年1月，未來出現衰退可能性已降至0.82％(此所以去年底我老曹否定今年會出現Double Dip的可能性)。三年前人們相信各國央行合作下，全球經濟應該沒有大波動，通脹率在目標內(inflation targeting)；三年後今天，人們卻認為大波動無處不在，甚至不相信各國央行可控制通脹率，不少人仍相信今年可能出現Double Dip。我老曹對今年的看法是好也好不了、壞也壞不了，恒指或有機會接近甚至略破250天線，但不代表什麼。踏入虎年，股市有如醉酒佬行街，左搖右擺。
走出寒冬又遇退市
恒指由2008年10月27日10676點升到09年11月18日23099點，升幅達116.4％。滬深Ａ股由08年11月 4日1606點升到09年8月4日3803點，升幅136.8％，成為全球少數能重返2008年9月金融海嘯前水平的股市。反觀日經平均指數由08年10 月28日6994 點升到2010年1月15日10982點，升幅57%，仍未重返08年9月1日12940點。道指由去年3月6日6469點升到今年1月19日10729 點，升幅65.85％，同樣未重返2008年9月2日的11790點高位。股市已完成反彈，但實質經濟怎樣？去年及今年港股純利升幅有沒有116％？美股純利升幅有沒有65%？尤其美國經濟似乎進入「non-recovery」階段——經濟既沒有高增長亦沒有活力。
上周總理溫家寶接受中國政府網訪問時認為，2010年是中國經濟最複雜的一年，這點我老曹同意。2009年是中國經濟的寒冬；2010年雖已春回大地，但乍暖還寒。既有春意但亦忽有寒風，皆因中國經濟已踏入轉型期，由出口導向轉為內需帶動；加上中國經濟度過去年寒冬後，今年又開始退市，但人民才剛脫下棉衣開始春忙。
從 2010年中國首兩個月數字看，1月及2月城市固定資產投資較去年同期少25%，全國消費品出售升17.8％，2月份出口估計可上升40％、入口上升 40％。CPI估計只升2.5％，主要受春節影響(去年春節在1月份)。中國經濟漸復正常，工業生產及消費續升，出口亦恢復增長，通脹率仍溫和。受信貸增長率放緩影響，固定資產投資增幅則在減少中。
華府過去慣於利用美元貶值去恢復經濟繁榮，例如道指在1966年2月9日見995點後，美元自1967年起不斷貶值，1971年8月索性改為浮動率制度，令美元一直貶值，到1982年8月美股止跌回升為止。這十六年內如以金價計(由每盎斯35 美元升至1980年1月850美元，再回落到1982年350美元，美元貶值幅度高達90％)，2000年科網股泡沫爆破後，美元再次進入貶值潮，金價由每盎斯252美元一直升到去年12月1236美元，反映美元貶幅達80％。如以金價計，美股2000年1月至今跌幅達83％。
摸頂入市 難守得雲開
過去七年(2003年至2009年)全球金融儲備上升兩倍，由2.5萬億美元升至7.5萬億美元，令美國出現資產泡沫。美國樓市泡沫到2006年中爆破、股市泡沫2007年10月爆破、債券泡沫2008年底爆破。在量化寬鬆政策下，美國去年第四季GDP升5.9%，未來又如何？如扣除存貨上升因素，去年第四季美國GDP實際只升1.5％。
經過1930年代大量銀行倒閉後，美國國會創立FDIC去保障銀行小存戶利益。到今年2月美國FDIC亦出現赤字，如國會不撥款支持，FDIC亦可能倒閉。1999年Glass-Steagall Act取消後，令大量私人及企業負債被證券化。2007年10月起投資者連3A級債券亦拋售，令投資銀行紛紛出事，被傳統商業銀行收購。到2008年連傳統商業銀行亦面對壓力，只有由政府出手挽救。其實投資銀行不安全的問題早在1995年霸菱事件浮現(其後被ING收購)，1998年長期資本管理公司亦需聯儲局出手，1999年美國政府仍取消Glass-Steagall Act。今年1月19日雪茄伏被委任去解決上述問題，美國是否進入還債期？去年美國政府以國債償還金融機構欠債，由政府借錢去清還金融機構的呆壞賬，呢一招日本政府在九十年代老早已用過，結果只能治標不能治本。
如閣下自2000年開始投資美股，十年過去了，回報率仍是負數！如你在 1973年3月9日恒指1774點時買港股作長線投資，你不但要承擔1973-74年超級大熊市的壓力，而且下一次恒指再見1973年3月9日水平已是 1981年7月17日，而且好景不常，恒指很快又再回落，恒指真正升穿1774點阻力大升已是1986手5月的事，距離1973年3月9日共十三年零三個月！同一時間，1973年至1986年本港GDP大幅上升，而且CPI升幅亦十分大。
不但股市如此，如你在1980年1月金價見850 美元之時入市吸納的話，要到2008年1月才打和，前後共二十八年。學柴九話齋：人生有幾多個十年？如這次在2007年10月30日恒指31958點入市，何時才守得雲開見月明？我老曹真的木宰羊。為何1973年到86年經濟大幅增長，但股市由仍停滯不前？為何物價不斷上升，金價在1980年至2008 年才打和？皆因買入價太高所致。1968年一両黃金值270港元，而以1970年本港樓價每呎110元(1968年香港暴動，因此不應以當年樓價計，故以 1970年香港經濟開始復蘇那年的樓價計)，即一両金換兩呎樓。到1980年1月每両黃金值4800元，當年太古城住宅樓價平均每呎1200元，即一両黃金可換四呎太古城住宅，證明1980年1月金價太貴。到2000年1月每両黃金值2600元，太古城每呎樓價8000元，即一呎樓可換三両金，證明 2000年金價太便宜矣。到今天，一両黃金值11000元，太古城住宅樓價平均每呎8000元，如以過去住宅樓價與金價關係看，金價上升空間還有多少？
2010-03-01
美國踏入高利率期
2月28日，周日。道指去年3月6日從6469.95升至今年1月19日10729.89，應該不是牛市，而是熊市中的最大反彈，在道指未低於2月5日 9835.09前，仍未能肯定反彈市完成，但標普五百指數的上升通道已危在旦夕。
美國2月份消費信心降至只有46點（1月份56.5點），為去年4月以來最低。二十個大城市住宅樓價去年12月再跌0.2％或全年跌3.2％。美國 FDIC公布有問題的銀行超過27％，至七百零二間，較一年前的五百五十二間進一步上升。大家應留意，美國去年已推出量化寬鬆政策，何解有問題銀行的數目反而大增？去年12月FDIC已出現209億美元赤字（一年前有173億美元）。如上述七百零二間銀行全部出事，FDIC需資4028億美元，錢從何來？
銀行穩賺有法
商業銀行的最大風險是借出去的錢變成呆壞賬，投資銀行的最大風險則是投資項目不升反跌。銀行最安全之賺錢方法是吸存款（0.25厘或以下）買長債（3.83厘至4.80厘），賺取利息差。2007年9月起聯儲局將短期利率下調至2008年12月0.25厘，就是協助銀行賺取息差去填補呆壞賬或投資損失；不過，如今利率未來走向看升……。
2008年9月雷曼兄弟破產引發金融海嘯，而今年1月19日標普五百指數已重返雷曼出事前的水平。這個V形反彈在未來會否變成W形（即雙衰退）？2008 年4月至2009年3月（即美國推出量化寬鬆政策前）美國GDP下降2.6％、法國3.2％、英國4.1％、意大利5.9％、德國6.9％、日本 9.1％、俄羅斯9.5％，少數亮點只有中國、印度等。一年後今天，在美國量化寬鬆政策刺激下，不少國家GDP要到去年下半年甚至第四季才恢復增長（全年計不少國家GDP仍是負增長），總算避過一次蕭條期（連續兩年GDP負增長）。今年4月美國開始退市，到今年第四季全球GDP又怎樣？會否類似日本經濟 1990年至今般時好時壞？前IMF首席經濟學家Kenneth Rogoff認為，主權債券已開始出問題，希臘只是開始，最後將連日本及美國主權債券的還錢能力亦令人擔心。
2000年開始，美、中經濟進入此消彼長期。2007年10月以後中國經濟進入調整期，美國經濟則進入回落期。中國自1978年至今GDP保持 9.3％的 年增長率，估計未來十年可保持8％年增長率；反之，美國GDP只能維持2.5％年增長率，未來要保持上述幅度亦有困難。
去年中國貿易中，只有13.6％同美國有關，非洲加東盟已佔13.5％、巴西同印度各佔4％、澳洲佔2.7％、俄羅斯佔1.8％；中國對美國的依賴程度正在下降；反之，美國仍十分依賴中國資金去支撑美債市場。去年12月起中國逐步減持美債（因長期利率上升），去年仍有日本瑞穗資產管理、大和住銀投資等吸納 115億美債，部分抵消中國政府拋售的壓力，理由是日本債息仍極低。美國十八間大行估計，今年十年期美債孳息率將由3.84厘升到4.14厘；反之日本證券行估計美債息率將由目前3.84厘下降至3厘，認為美國經濟很快進入通縮期。誰對誰錯?!美國消費信貸出現連續十一個月回落，儲蓄率4.8％（2005 年只有0.8％）。去年美國無論私人或企業資金都繼續流入債市，情況同過去十年日本一樣。美國1月份CPI升0.2％（核心CPI跌0.1％），日本證券行認為美債相對高息，可吸引日本儲蓄資金流入（去年日本私人增持23％美債）。最終是美國大行還是日本證券公司睇啱？
美國今年1月收到被接管住房通知書者較去年同期升15％（約三十一萬五千間），較去年12月的三十四萬九千間減10％，理由卻是不夠人手處理個案也，即每四百零九間住宅可能有一間被銀行拍賣。去年美國負資產家庭共二百八十萬個，估計今年升至三百萬個，理由是供樓利率已由2008年11月的2.13厘升到目前的5.29厘，樓價則由2006年年中至今回落30％。最多是拉斯維加斯（每八十二間有一間），其次是鳳凰城及加州。
華府對負債黔驢技窮
由於擔心美國長債孳息率進入上升期，令ARMs（Adjustable Rate Mortgage）斷供率大升，去年12月止已有29％樓按陷入負資產，折合約二百八十萬間，估計今年年底將超過三百萬間。這個地產泡沫是格蛇由1987 年一手創造出來，終於在2006年爆破，長達十九年。2008年美國家庭（兩個工作人口）收入51355美元，相較1970年的38851美元（經通脹調整）只上升32％；同期聯邦政府開支2.79萬億美元，較1970年（經通脹調整）上升221％，即政府開支上升速度七倍於人均收入！自1970年起，美國政府放棄「平衡預算案」，到2009年更甚（因推出量化寬鬆政策），上述情況可維持多久？隨着中國同日本政府對美債失去興趣，美國政府欲進一步擴大財赤難上加難（凡事都有極限也）。
去年3月美國政府推出量化寬鬆政策至今，金價升20％（由926美元升到1120美元），同期三十年債券指數由142點跌至目前122.5點，跌13.7％；十年期債券息率由去年1月2.1厘升到最近 3.82厘。美債熊市2008年12月已開始，較美股熊市2007年10月開始遲了十四個月（上次美債牛市由1981年8月開始，美股牛市1982年8月才開始）。美債息率下跌刺激美國股市及樓價上升，帶來美國長達二十五年資產泡沫期，到2000年科網股泡沫爆破、2006年年中地產泡沫爆破、2007年 10月股市泡沫爆破。2007年9月起聯儲局減息，到2008年12月仍未奏效，要到2009年3月推出量化寬鬆政策，才令樓價穩定下來，股市更出現急升，但債券卻陷入熊市。
去年12月中國同日本同時拋售美債，令美國政府今年2月提高貼現率，過去少見的「利率傾斜度」，令美國由「低利率期」進入「高利率期」。上一次美國由低利率期（1932年）走向高利率期（1981年）分兩階段完成。第一階段因經濟繁榮刺激資金需求上升，即由1932年到1966年的「黃金三十年」；其後美國經濟不前，政府大印鈔票引發惡性通脹，進入另一段利率急升日子，到1981年才結束。1981年8月起通脹受控，利率開始回落，到1982年8月開始刺激資產價格上升，帶來1982年8月至2007年10月美股牛市（對債券市場而言則到2008年12月才完成）。美國已失去「廉價資金」，擔心正步入通縮期。
美國政府2009/10年度財赤已達GDP 10％；加上外貿赤字達GDP 7％，負債估計已達到41.8萬億美元，會否一如90年代日本，到了黔驢技窮之日？1971年至今美元不再同黃金掛鈎，美國政府透過信貸將問題不斷往未來推，到2009年是否到了極限？以美元購買力計，過去四十年貶值了90％，任何貨幣都不可能無止境地貶值下去，日本情況告訴我們，政府負債太高最終可引發通縮而非通脹。
至於金價2009年12月3日見1226.56美元是否另一轉角市？去年推動金價上升的理由是美元貶值及低利率，但金價上升至今已超過十年，相信大部分黃 金好友早已上晒船矣。
最遲第二季吸納A股
2009年底，內地一線城市樓價已超越2007年的高價，但二線城市的樓價仍較2007年高潮低25％左右，成為新一輪投資對象。愈來愈多地產發展公司轉戰二線甚至三四線城市，以配合中國高鐵系統建成。去年中國樓市莫名其妙進入一個火爐，到今年面對中央一連串政策，多幅土地已被政府收回，包括南京仙林大學城仙林湖以西一幅土地，北京一幅去年以50.5億元人民幣投得的「地王」也被收回，還有廣州天河絹麻廠地王……。一線城市商品房面對下調壓力，但二線城市的房價仍在上漲。以1月份為例，天津、福州、廈門、昆明、長沙分別漲18.5％、17.6％、8.4％、7.5％、3.4％，進一步證實資金往二三線城市跑。
廉價勞動力加上廉價土地，是中國產品出口競爭力強勁的理由，上述優勢2004年起漸失，資金流入股市及樓市，引發2007年資產泡沫。透過興建高鐵，政府希望將生產工序遷入三四線城市以帶來第二春，故去年第四季開始中國出口增長率再度上升，此乃Ａ股牛市2008年11月開始的理由，只是2009年上半年升得太快，因此需要調整，估計調整期快將完成（最遲今年第二季）。2010年中國並非1990年日本，至今沒有出現資產負債表衰退；中國亦非美國，經歷一百年繁榮期後盛極而衰。目前中國經濟仍年青，不似日本已進入老人期或美國已進入退休期。日本出現二十年大衰退的理由是缺乏勞工，美國出現十年經濟不前的理由是缺乏資金，而中國目前人才資金都有，因此經濟只會出現調整，不會出現大衰退。滬深A股形成鐮刀型走勢，雖然短期看淡（下望2800點），但中長期看好，我老曹建議最遲今年第二季開始吸納。
2月28日，周日。道指去年3月6日從6469.95升至今年1月19日10729.89，應該不是牛市，而是熊市中的最大反彈，在道指未低於2月5日 9835.09前，仍未能肯定反彈市完成，但標普五百指數的上升通道已危在旦夕。
美國2月份消費信心降至只有46點（1月份56.5點），為去年4月以來最低。二十個大城市住宅樓價去年12月再跌0.2％或全年跌3.2％。美國 FDIC公布有問題的銀行超過27％，至七百零二間，較一年前的五百五十二間進一步上升。大家應留意，美國去年已推出量化寬鬆政策，何解有問題銀行的數目反而大增？去年12月FDIC已出現209億美元赤字（一年前有173億美元）。如上述七百零二間銀行全部出事，FDIC需資4028億美元，錢從何來？
銀行穩賺有法
商業銀行的最大風險是借出去的錢變成呆壞賬，投資銀行的最大風險則是投資項目不升反跌。銀行最安全之賺錢方法是吸存款（0.25厘或以下）買長債（3.83厘至4.80厘），賺取利息差。2007年9月起聯儲局將短期利率下調至2008年12月0.25厘，就是協助銀行賺取息差去填補呆壞賬或投資損失；不過，如今利率未來走向看升……。
2008年9月雷曼兄弟破產引發金融海嘯，而今年1月19日標普五百指數已重返雷曼出事前的水平。這個V形反彈在未來會否變成W形（即雙衰退）？2008 年4月至2009年3月（即美國推出量化寬鬆政策前）美國GDP下降2.6％、法國3.2％、英國4.1％、意大利5.9％、德國6.9％、日本 9.1％、俄羅斯9.5％，少數亮點只有中國、印度等。一年後今天，在美國量化寬鬆政策刺激下，不少國家GDP要到去年下半年甚至第四季才恢復增長（全年計不少國家GDP仍是負增長），總算避過一次蕭條期（連續兩年GDP負增長）。今年4月美國開始退市，到今年第四季全球GDP又怎樣？會否類似日本經濟 1990年至今般時好時壞？前IMF首席經濟學家Kenneth Rogoff認為，主權債券已開始出問題，希臘只是開始，最後將連日本及美國主權債券的還錢能力亦令人擔心。
2000年開始，美、中經濟進入此消彼長期。2007年10月以後中國經濟進入調整期，美國經濟則進入回落期。中國自1978年至今GDP保持 9.3％的 年增長率，估計未來十年可保持8％年增長率；反之，美國GDP只能維持2.5％年增長率，未來要保持上述幅度亦有困難。
去年中國貿易中，只有13.6％同美國有關，非洲加東盟已佔13.5％、巴西同印度各佔4％、澳洲佔2.7％、俄羅斯佔1.8％；中國對美國的依賴程度正在下降；反之，美國仍十分依賴中國資金去支撑美債市場。去年12月起中國逐步減持美債（因長期利率上升），去年仍有日本瑞穗資產管理、大和住銀投資等吸納 115億美債，部分抵消中國政府拋售的壓力，理由是日本債息仍極低。美國十八間大行估計，今年十年期美債孳息率將由3.84厘升到4.14厘；反之日本證券行估計美債息率將由目前3.84厘下降至3厘，認為美國經濟很快進入通縮期。誰對誰錯?!美國消費信貸出現連續十一個月回落，儲蓄率4.8％（2005 年只有0.8％）。去年美國無論私人或企業資金都繼續流入債市，情況同過去十年日本一樣。美國1月份CPI升0.2％（核心CPI跌0.1％），日本證券行認為美債相對高息，可吸引日本儲蓄資金流入（去年日本私人增持23％美債）。最終是美國大行還是日本證券公司睇啱？
美國今年1月收到被接管住房通知書者較去年同期升15％（約三十一萬五千間），較去年12月的三十四萬九千間減10％，理由卻是不夠人手處理個案也，即每四百零九間住宅可能有一間被銀行拍賣。去年美國負資產家庭共二百八十萬個，估計今年升至三百萬個，理由是供樓利率已由2008年11月的2.13厘升到目前的5.29厘，樓價則由2006年年中至今回落30％。最多是拉斯維加斯（每八十二間有一間），其次是鳳凰城及加州。
華府對負債黔驢技窮
由於擔心美國長債孳息率進入上升期，令ARMs（Adjustable Rate Mortgage）斷供率大升，去年12月止已有29％樓按陷入負資產，折合約二百八十萬間，估計今年年底將超過三百萬間。這個地產泡沫是格蛇由1987 年一手創造出來，終於在2006年爆破，長達十九年。2008年美國家庭（兩個工作人口）收入51355美元，相較1970年的38851美元（經通脹調整）只上升32％；同期聯邦政府開支2.79萬億美元，較1970年（經通脹調整）上升221％，即政府開支上升速度七倍於人均收入！自1970年起，美國政府放棄「平衡預算案」，到2009年更甚（因推出量化寬鬆政策），上述情況可維持多久？隨着中國同日本政府對美債失去興趣，美國政府欲進一步擴大財赤難上加難（凡事都有極限也）。
去年3月美國政府推出量化寬鬆政策至今，金價升20％（由926美元升到1120美元），同期三十年債券指數由142點跌至目前122.5點，跌13.7％；十年期債券息率由去年1月2.1厘升到最近 3.82厘。美債熊市2008年12月已開始，較美股熊市2007年10月開始遲了十四個月（上次美債牛市由1981年8月開始，美股牛市1982年8月才開始）。美債息率下跌刺激美國股市及樓價上升，帶來美國長達二十五年資產泡沫期，到2000年科網股泡沫爆破、2006年年中地產泡沫爆破、2007年 10月股市泡沫爆破。2007年9月起聯儲局減息，到2008年12月仍未奏效，要到2009年3月推出量化寬鬆政策，才令樓價穩定下來，股市更出現急升，但債券卻陷入熊市。
去年12月中國同日本同時拋售美債，令美國政府今年2月提高貼現率，過去少見的「利率傾斜度」，令美國由「低利率期」進入「高利率期」。上一次美國由低利率期（1932年）走向高利率期（1981年）分兩階段完成。第一階段因經濟繁榮刺激資金需求上升，即由1932年到1966年的「黃金三十年」；其後美國經濟不前，政府大印鈔票引發惡性通脹，進入另一段利率急升日子，到1981年才結束。1981年8月起通脹受控，利率開始回落，到1982年8月開始刺激資產價格上升，帶來1982年8月至2007年10月美股牛市（對債券市場而言則到2008年12月才完成）。美國已失去「廉價資金」，擔心正步入通縮期。
美國政府2009/10年度財赤已達GDP 10％；加上外貿赤字達GDP 7％，負債估計已達到41.8萬億美元，會否一如90年代日本，到了黔驢技窮之日？1971年至今美元不再同黃金掛鈎，美國政府透過信貸將問題不斷往未來推，到2009年是否到了極限？以美元購買力計，過去四十年貶值了90％，任何貨幣都不可能無止境地貶值下去，日本情況告訴我們，政府負債太高最終可引發通縮而非通脹。
至於金價2009年12月3日見1226.56美元是否另一轉角市？去年推動金價上升的理由是美元貶值及低利率，但金價上升至今已超過十年，相信大部分黃 金好友早已上晒船矣。
最遲第二季吸納A股
2009年底，內地一線城市樓價已超越2007年的高價，但二線城市的樓價仍較2007年高潮低25％左右，成為新一輪投資對象。愈來愈多地產發展公司轉戰二線甚至三四線城市，以配合中國高鐵系統建成。去年中國樓市莫名其妙進入一個火爐，到今年面對中央一連串政策，多幅土地已被政府收回，包括南京仙林大學城仙林湖以西一幅土地，北京一幅去年以50.5億元人民幣投得的「地王」也被收回，還有廣州天河絹麻廠地王……。一線城市商品房面對下調壓力，但二線城市的房價仍在上漲。以1月份為例，天津、福州、廈門、昆明、長沙分別漲18.5％、17.6％、8.4％、7.5％、3.4％，進一步證實資金往二三線城市跑。
廉價勞動力加上廉價土地，是中國產品出口競爭力強勁的理由，上述優勢2004年起漸失，資金流入股市及樓市，引發2007年資產泡沫。透過興建高鐵，政府希望將生產工序遷入三四線城市以帶來第二春，故去年第四季開始中國出口增長率再度上升，此乃Ａ股牛市2008年11月開始的理由，只是2009年上半年升得太快，因此需要調整，估計調整期快將完成（最遲今年第二季）。2010年中國並非1990年日本，至今沒有出現資產負債表衰退；中國亦非美國，經歷一百年繁榮期後盛極而衰。目前中國經濟仍年青，不似日本已進入老人期或美國已進入退休期。日本出現二十年大衰退的理由是缺乏勞工，美國出現十年經濟不前的理由是缺乏資金，而中國目前人才資金都有，因此經濟只會出現調整，不會出現大衰退。滬深A股形成鐮刀型走勢，雖然短期看淡（下望2800點），但中長期看好，我老曹建議最遲今年第二季開始吸納。
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